Screen der Woche: KW 6 2015

Der Screen dieser Woche beschränkt sich auf ein Unternehmen aus dem cigar butt Segment. Die Segmentierung, wie ich sie in meiner Investmentstrategie insgesamt verfolge, kann hier nachgelesen werden.

Allgemeines vorweg

Generell muss ich sagen, dass es zunehmend schwieriger wird, neue Unternehmen zu finden, die attraktiv bewertet sein könnten. Das gilt natürlich und vor allem für Unternehmen, die ich im qualitativen Segment führe. Das ist ohnehin logisch, weil es nicht soviele Unternehmen gibt, die ich einigermaßen gut verstehe und die obendrein noch qualitativ hochwertig sind. Immer stärker fällt mir das aber auch im cigar butt-Segment auf. Die allermeisten Unternehmen, die dort auf meinem Screen regelmäßig auftauchen, habe ich mir schon mindestens einmal angesehen und fast alle weisen zumindest irgendein Merkmal auf, das für mich ein no go ist. Grundsätzlich ist das dann die Zeit, wo man Cashquoten erhöht. Abgesehen davon prüfe ich aber schon seit längerem die Aufstockung einiger bestehender Positionen auch außerhalb von IBM. Letztere wurden übrigens gestern am 6.2. zu Preisen um 137 Euro je Stück noch weiter ausgebaut und machen nun ca 18% des Portfolios aus. Die entsprechende Sektion Bargain Portfolio wurde bereits gestern upgedatet.

Gran Tierra Energy

Gran Tierra, wurde mir u.a. von einem Leser nahegelegt. Ich hatte mir die Gesellschaft vor einigen Monaten – am Beginn der Ölpreisverwerfungen – schon einmal kurz angesehen, sie dann aber mangels wirklich überzeugender Bewertungskennzahlen nicht weiter verfolgt. Meine Vorgehensweise in so einem Fall ist die, dass eine Gesellschaft, die ich mir mal angesehen habe, die aber zu teuer war, auf eine Watchlist kommt. Im Abstand einiger Monate schaue ich mir diese Watchlist dann an. Wahrscheinlich wäre ich also Ende Februar wieder über Gran Tierra gestolpert, nun geschah das eben einige Wochen früher.

Gran Tierra ist ein amerikanisch-kanadischer Öl- und Gasförderer mit Fokus auf Südamerika, insbesondere Kolumbien, Peru und Brasilien. Ehrlich gesagt sind das alles keine Länder, in denen ich unbedingt Geschäfte machen wollte. Außerdem finde ich es bemerkenswert, wenn ein einfaches Quartalsstatement 10-Q 171 Seiten hat und ein nicht unwesentlicher Teil davon irgendwelche spanischen Dokumente sind. Andererseits, um es mit den (aus dem Gedächtnis hergeleiteten) Worten von Prof. Bruce Greenwald auszudrücken: „If you tend to say: Yuk, I am not touching this – that might be a value opportunity!“. Also schauen wir uns zumindest die Bilanz noch mal an.

Auf Basis der letzten Quartalszahlen hatte man 80% Eigenkapitalquote, deutlich net cash, mindestens 130 Mio. USD nicht betriebsnotwendiges Vermögen (UV – alle Verbindlichkeiten) und eine vernachlässigbare goodwill-Quote. Letztendlich hängt also alles davon ab, was die bilanzierten „oil and gas properties“ wert sein könnten. Und hier bin ich bei weitem nicht gut genug in das Unternehmen eingelesen, um auch nur irgendeine Aussage dazu treffen zu können. Außerdem darf nicht vergessen werden, dass all die operativen Tätigkeiten in Ländern stattfinden, wo man es mit dem Privateigentum nicht immer so genau nimmt (95% der Umsätze stammen aus Kolumbien). Insofern wäre ein gewisser zusätzlicher Diskont auf die wahrscheinlich optimistische Bilanzierungssichtweise des Managements ohnehin angebracht.

Weitere Dinge, die ich auf die Schnelle gefunden habe und die unbedingt genauer untersucht werden müssten, sind die unterschiedlichen Aktiengattungen (common stock, Special A voting stock, Special B voting stock), sowie offenbar zwei signifikante Rechtsstreitigkeiten in Kolumbien, die im schlimmsten Falle bis zu 100 Mio. USD kosten könnten.

Als ich mir nach der Bilanz den Beginn des Risikoberichtes durchgelesen habe, war es ohnehin erledigt. Es weist das Management im Risikobericht u.a. darauf hin, dass man hauptsächlich in äußerst abgelegenen Gegenden operativ aktiv ist und oftmals Probleme damit hat, die produzierten Rohstoffe zu ökonomisch vertretbaren Konditionen zu lagern und zu transportieren. Das ist etwas, das extrem problematisch werden kann, wenn der Ölpreis länger unten bleibt. Diese Probleme hatte man nämlich schon zu einer Zeit, wo der Ölpreis fast doppelt so hoch war. Außerdem fördert man in Gegenden, wo quasi der kolumbianische Drogen- und Bürgerkrieg ordentlich wütet. Weiters erfolgt der Ölverkauf in Kolumbien an insgesamt 4 (!) verschiedene Kunden, sowie in den geringen Förderstätten Brasiliens ausschließlich an Petrobras. 85% der Cashreserven werden außerdem weder in Kanada, noch in den USA gehalten und wären eventuell noch nachzuversteuern, wenn sie dort hinverbracht würden. Das hat genügt, um das Unternehmen von meiner Watchlist zu streichen.

Academy: Aktien

Im heutigen Bargain Academy Artikel geht es um Aktien. Aber was sind eigentlich Aktien? Aktien sind von Aktiengesellschaften, also Unternehmen, ausgegebene Wertpapiere und stellen einen Anteil an einem Unternehmen dar. Das heißt, der Aktionär kauft damit einen Anteil von einem Unternehmen, und ist an dem Ertrag, sprich dem Gewinn von diesem, beteiligt. Aktien gehören zu den so genannten Sachwerten, da man eine Aktie mit Geld erwirbt, und dafür eine „Sache“ – die Aktie – bekommt. Die Abgrenzung zu geldnahen Werten wurde in der Bargain Academy im letzten Kapitel erklärt. Nachfolgend sollen unterschiedliche Arten von Begriffen in Zusammenhang mit der Aktie erläutert werden.

Inhaberaktien, Namensaktien:

Hierbei wird nach Art der Übertragbarkeit unterschieden. Bei Inhaberaktien wird der Eigentümer nicht namentlich genannt. Das ist auch jener Aktientyp, der an der Börse gehandelt wird. Auschlaggebend bei der Inhaberaktie ist der Besitz. Die Namensaktie ist eher selten anzutreffen, und ist, wie der Name schon erahnen lässt, auf eine bestimmte Person ausgestellt. Dabei darf nur der/die namentlich genannte Inhaber alle mit dem Besitz der Aktie verbundenen Rechte ausüben.
Die Inhaberaktie und die Namensaktie können entweder Stammaktien oder Vorzugsaktien sein. Aktionäre, die Stammaktien besitzen, haben auf der Hauptversammlung ein Stimmrecht.1

Hauptversammlung:

Auf der Hauptversammlung entscheidet der Aktionär über den Vorschlag des Vorstandes zur Gewinnverwendung, z.B. über die Absegnung einer Dividendenausschüttung  oder auch Entscheidungen über Übernahmen und Fusionen. Die Hauptversammlung, welche im Regelfall einmal jährlich stattfindet, wählt den Aufsichtsrat einer Aktiengesellschaft (AG). Dieser hat die Aufgabe, den Vorstand der AG zu bestellen und ihn zu kontrollieren.1

Vorzugsaktien:

Besitzer von Vorzugsaktien haben in der Regel kein Stimmrecht auf der Hauptversammlung. Dafür erhält der Aktionär meist eine höhere Dividende, und wird, wie ebenfalls schon im Namen enthalten, bei der Dividendenzahlung gegenüber dem Besitzer einer Stammaktie bevorzugt behandelt. Dies bedeutet, dass der Besitzer einer Stammaktie, erst dann mit der Dividende bedient wird, wenn alle Dividendenansprüche der Vorzugsaktionäre vollständig befriedigt worden sind.1

Rendite durch den Erwerb von Aktien:

Aktienpreise sind natürlich Schwankungen ausgesetzt, deren Grund vielfältig sein kann. Einerseits können politische Unruhen in gewissen Gebieten ein Grund für plötzlich fallende Kurse sein, obwohl sich oft an der Ertragslage des Unternehmens wenig verändert hat. Andererseits können wirtschaftliche Probleme die Ursache sein. Es gibt viele Gründe, warum Aktienpreise steigen und fallen können. Diese Schwankungen ergeben aber auch die günstigen Kaufchancen für den Investor.
Der langfristige Ertrag von Aktien, hängt sehr stark vom Verhältnis des Kaufpreises der Aktie, zum inneren Wert dieser ab. Je billiger der Investor die Aktie im Vergleich zu ihrem inneren Wert erstehen kann, desto größer ist das Potential mehr Rendite mit der gekauften Aktie zu erzielen. Der innere Wert, ist jener Wert der Aktie, den der Investor durch u.a. fundamentaler Analyse der Geschäftsberichte ermitteln kann, um somit durch Vergleich des inneren Wertes mit dem aktuellen Aktienkurs, eine Einschätzung treffen zu können, ob das Unternehmen gerade günstig zu kaufen ist. Ein paar Ansätze zur Ermittlung des inneren Wertes werden wir Ihnen im Vertiefungskurs Value Investing erklären.

1 http://www.wienerborse.at/beginner/facts/aktie.html

Performance Check Austria: Andritz AG

Im heutigen Performance Check Austria geht es um das übernächste „A“, nämlich den Maschinenbau- und Technologiekonzern Andritz AG. Wie beim vorigen Artikel über die Agrana sollen vorerst nur die Daten des Unternehmens bereitgestellt werden, ohne noch eine subjektive Wertung vorzunehmen.

Der Grund, warum das dritte Unternehmen in der prime Liste vor dem zweiten (nämlich AMAG) erscheint, ist meine eigene Zerstreutheit. Ich habe erst realisiert, dass ich die AMAG übersehen habe, nachdem ich den nachstehenden Artikel verfasst habe. Man möge diesen enormen faux pas verzeihen.

Entwicklung Buchwert je Aktie

Die erste Untersuchung hat sich der Entwicklung des Buchwertes je Aktie gewidmet.

Buchwert
(MEUR)
Aktienzahl
(Mio.)
BW je
Aktie
Divi Gewinn
je Aktie
Split-
faktor
BW* Divi* Gewinn*
2004 270 12.9 20.93 1
2005 320 12.9 24.81 1.4 6.09 1 24.8 1.4 6.09
2006 403 51.6 7.81 0.5 2.3 4 31.2 2 9.2
2007 467 51.8 9.02 0.75 2.56 4 36.1 3 10.24
2008 543 51.2 10.61 1 2.73 4 42.4 4 10.92
2009 629 51.2 12.29 1.1 1.89 4 49.1 4.4 7.56
2010 757 51.9 14.59 1 3.46 4 58.3 4 13.84
2011 897 51.7 17.35 1.7 4.46 4 69.4 6.8 17.84
2012 1007 104 9.68 1.1 2.35 8 77.5 8.8 18.8
2013 900 104 8.65 1.2 0.64 8 69.2 9.6 5.12
Sep-14 975 104 9.38 0.5 1.19 8 75 4 9.52
Summe 48 109.13
Wertzuwachs 54.07
Einbehalten 61.13
Differenz -7.06
* bereinigt um Splits

Im letzten (beinahe) zehnjährigen Zeitraum hat die Andritz eine bemerkenswerte Entwicklung hingelegt. Der Buchwert je Aktie wurde beinahe vervierfacht, obwohl ein nicht unwesentlicher Teil der Erträge ausgeschüttet wurde. Die Aktie wurde zwei mal gesplittet, einmal 1:4 und dann noch ein weiteres Mal 1:2. Diese Entwicklungen wurden auch berücksichtigt (siehe Splitfaktor).

Entwicklung Ertragslage

Gesamt-
Leistung
(MEUR)
Material-
kosten
Personal-kosten Sonstige betr.
Aufw.
Gewinn
(MEUR)
2004 1513 866 323 23 209 54
2005 1816 1084 364 24 237 80
2006 2706 1645 517 34 350 121
2007 3351 1986 677 47 446 136
2008 3742 2203 757 53 503 147
2009 3222 1821 760 63 423 103
2010 3571 1981 827 62 455 177
2011 4738 2807 995 72 549 231
2012 5254 3044 1114 84 677 241
2013 5834 3232 1518 162 828 53
Marge
(in %)
Material-
kosten-
quote
Personal-
kosten-
Quote
  1. Quote
Sonst.
Betr.
Aufw.
Quote
2004 3.57% 57.24% 21.35% 1.52% 13.81%
2005 4.41% 59.69% 20.04% 1.32% 13.05%
2006 4.47% 60.79% 19.11% 1.26% 12.93%
2007 4.06% 59.27% 20.20% 1.40% 13.31%
2008 3.93% 58.87% 20.23% 1.42% 13.44%
2009 3.20% 56.52% 23.59% 1.96% 13.13%
2010 4.96% 55.47% 23.16% 1.74% 12.74%
2011 4.88% 59.24% 21.00% 1.52% 11.59%
2012 4.59% 57.94% 21.20% 1.60% 12.89%
2013 0.91% 55.40% 26.02% 2.78% 14.19%

2013 sowie 2009 hatte das Unternehmen Probleme, man sieht das an der gesunkenen Gewinnmarge in diesen beiden Jahren. Ansonsten ist aber eine gewaltige Steigerung der gesamten Betriebsleistung (Umsätze zuzüglich aktivierter Eigenleistungen) und auch der Erträge erkennbar.

Entwicklung Verschuldung

Konzern-EK Finanzschulden Cash und
Wertpapiere
Gearing
2004 277 116 337 -79.78%
2005 329 110 494 -116.72%
2006 415 343 711 -88.67%
2007 486 351 599 -51.03%
2008 577 430 821 -67.76%
2009 663 425 1082 -99.10%
2010 794 432 1594 -146.35%
2011 939 428 1615 -126.41%
2012 1034 774 1818 -100.97%
2013 929 618 1387 -82.78%
Sep-14 1002 659 1597 -93.61%
Konzern-EK Bilanzsumme EK-Quote
2004 277 1153 24.02%
2005 329 1391 23.65%
2006 415 2386 17.39%
2007 486 2508 19.38%
2008 577 3086 18.70%
2009 663 3309 20.04%
2010 794 4036 19.67%
2011 939 4567 20.56%
2012 1034 5161 20.03%
2013 929 5571 16.68%
Sep-14 1002 5928 16.90%

Hier ist eine äußerst interessante Konstellation erkennbar. Die Eigenkapitalquote per se ist ziemlich dünn und hat in den letzten Jahren sogar noch sukzessive abgenommen. Nichtsdestoweniger hat der Konzern seinen Wachstumskurs ohne nennenswerte Finanzverschuldung realisieren können: in allen zehn Jahren hatte man massiv net cash.

Diesem Phänomen könnte man auf den Grund gehen: ein nicht unwesentlicher Teil der Verbindlichkeiten sind Rückstellungen, und vor allem bereits erhaltene Anzahlungen, die den bereits verbuchten Umsatzerlös übersteigen. Ja, man kann sich sein Wachstum auch dadurch finanzieren, dass man im Voraus bezahlt wird und muss dadurch relativ wenig Eigenkapital im Geschäft binden.

Cashflow

lfd. CF Netto-
Investitionen
Free
Cashflow
AfA Zahlungen für
Akquisitionen
2004 208 13 195 23 5
2005 237 24 213 24 21
2006 143 44 99 34 58
2007 33 43 -10 47 37
2008 255 65 190 53 -49
2009 346 49 297 63 -17
2010 705 56 649 62 58
2011 434 73 361 72 65
2012 346 105 241 84 49
2013 94 64 30 162 82
Summen 536 624 309

Insgesamt wurden im letzten Zehnjahreszeitraum 845 Mio. Euro netto in neues Anlagevermögen und Firmenzukäufe investiert. Dadurch wurden – wie weiter oben ersichtlich – die Erlöse um 4,3 Mrd. Euro erhöht. Anders formuliert: Jeder Euro, der in den letzten zehn Jahren investiert wurde, bringt heute über 5 Euro Umsatzerlöse.

Rentabilitätskennzahlen

Gewinn Zinsen EK Bilanz-
summe
ROE ROA
2004 54 6 277 1153 19.49% 5.20%
2005 80 8 329 1391 24.32% 6.33%
2006 121 19 415 2386 29.16% 5.87%
2007 136 25 486 2508 27.98% 6.42%
2008 147 38 577 3086 25.48% 5.99%
2009 103 23 663 3309 15.54% 3.81%
2010 177 20 794 4036 22.29% 4.88%
2011 231 23 939 4567 24.60% 5.56%
2012 241 31 1034 5161 23.31% 5.27%
2013 53 35 929 5571 5.71% 1.58%
Durchschnitt 21.79% 5.09%

Trotz der Problemjahre 2013 und 2009 schaffte man im Durchschnitt fast 22% Eigenkapitalrendite. Der (möglicherweise aussagekräftigere) Median hier liegt sogar bei 23,8%. Kein Wunder wahrscheinlich, dass das Unternehmen trotz der jüngsten Probleme vom Markt relativ heiß geliebt wird.

Administrativer Hinweis: Domainumstellung

Liebe Leserinnen und Leser!

Wie Ihr wahrscheinlich schon gemerkt habt, werdet Ihr bei der Eingabe der URL www.bargain-magazine.com mittlerweile auf unsere neue Domain www.bargain-investments.com weitergeleitet. Diese Umstellung wurde deshalb vollzogen, weil wir unsere Markenstruktur und unsere corporate identity besser und klarer zum Ausdruck bringen wollen.

Hauptmarke unserer Plattform ist Bargain Investments. Unter diesem Dach werden mehrere Projekte verwirklicht, die allesamt unsere Kernzielsetzung verfolgen, nämlich unabhängiges Wissen über Finanz- und Kapitalmärkte an eine möglichst breite Bevölkerungsschicht zu transportieren:

Im Bargain Magazine werden wie gehabt Unternehmensbewertungen sowie allgemeine Abhandlungen zu den Themen Value Investing, Corporate Governance und sinnverwandten Bereichen publiziert.

In der Bargain Academy entsteht ein Grundlagenkurs über Finanz- und Kapitalmärkte für all jene, die sich mit diesem Thema noch nie wirklich auseinander gesetzt haben.

Daneben befinden sich einige weitere Projekte in der Grobplanungsphase, auf deren Umsetzung wir uns bereits sehr freuen.

Mit freundlichen Grüßen

Daniel Koinegg und Christoph Guntschnig

Erklärung des ÖCGK

Heute möchte ich wieder auf einen alten Bekannten eingehen, nämlich auf den Österreichischen Corporate Governance Kodex (kurz ÖCGK). Dieser ist uns schon einmal im Rahmen eines Artikels über die Kriterien zur variablen Vorstandsvergütung im Bargain Magazine über den Weg gelaufen. Ich denke, dass es nicht schaden kann, wenn man über einige Grundlagen dieses Regelungsinstrumentes Bescheid weiß, weshalb ich es in seinen Grundzügen heute erläutern möchte.

Der ÖCGK wurde nach einer Konsultationsphase im Jahr 2002 durch den Österreichischen Arbeitskreis für Corporate Governance eingeführt. Seither ist er mehrmals überarbeitet und an die fortschreitenden Entwicklungen angepasst worden. Den Kodex selbst kann man sich – inklusive darauf abgestimmter Interpretationsvorlagen – auch auf der Homepage des genannten Arbeitskreises besorgen. Alle folgenden Seiten- und Regelverweise beziehen sich auf die dort downloadbare Version des ÖCGK in der Fassung von Jänner 2015.

Corporate Governance meint begrifflich die Führung von Unternehmen sowie die Überwachung dieser Führung. Bereits das Vorwort des ÖCGK zeigt eine seiner wichtigsten Zielsetzungen, nämlich die Stärkung des Vertrauens internationaler und nationaler Investoren in den österreichischen Kapitalmarkt, und zwar in Bezug auf diese Führungs- und Überwachungsfunktionen. Ein weiteres Ziel des Kodex ist laut seiner Präambel die Erreichung verantwortlicher, auf nachhaltige und langfristige Wertschaffung ausgerichteter Leitung.

Der Kodex gliedert sich inhaltlich in 6 Teile (Siehe Inhaltsverzeichnis des ÖCGK):

  1. Präambel
  2. Aktionäre und Hauptversammlung
  3. Zusammenwirken von Aufsichtsrat und Vorstand
  4. Vorstand
  5. Aufsichtsrat
  6. Transparenz und Prüfung

Danach gibt es noch einige Anhänge mit Mustern.

Grundsätzlich ist es so, dass der Kodex nicht per se rechtsverbindlich ist. Allerdings sind österreichische börsenotierte Aktiengesellschaften dazu aufgerufen, sich durch Unterwerfungserklärung zu seiner Einhaltung zu bekennen. Auch nicht börsenotierten Gesellschaften wird dessen Einhaltung empfohlen (S 11 f.). Für Unternehmen, die im prime-Segment der Wiener Börse notieren wollen, ist dessen Einhaltung durch Unterwerfungserklärung sogar Pflicht (S 12; sh auch Regeln der Wiener Börse)

Die Regeln des Kodex sind in drei verschiedene Kategorien gegliedert (sh hierzu S 14). Diese sind L-Regeln (für „Legal Requirement“), C-Regeln (für „Comply or Explain“) und R-Regeln („Recommendation“). Die L-Regeln beruhen auf zwingenden Rechtsregeln, wie beispielsweise jenen des österreichischen Aktiengesetzes. C-Regeln sind ebenfalls verbindlich, allerdings kann man durch Erklärung des Grundes davon abweichen. R-Regeln müssen weder eingehalten werden, noch müsste deren Nichteinhaltung begründet werden.

Beispiel für eine L-Regel

Hier ist gleich Regel 1 des ÖCGK als Beispiel dienlich. Diese sagt: „Alle Aktionäre sind unter gleichen Voraussetzungen gleich zu behandeln. Das Gebot zur Gleichbehandlung gilt in besonderer Weise gegenüber institutionellen Anlegern einerseits und Privatanlegern andererseits.“ Der erste Satz dieses allgemeinen Gleichbehandlungsgebotes findet seine Entsprechung bereits in § 47a Aktiengesetz (AktG). Die Ergänzung hinsichtlich privater und institutioneller Investoren wurde noch hinzugefügt.

Beispiel für eine C-Regel

Hier ist beispielsweise Regel 27 zu nennen, der Kriterien für die Vorstandsvergütung festlegt und wie folgt lautet: „Bei Abschluss von Vorstandsverträgen wird zusätzlich auf die Einhaltung folgender Grundsätze geachtet: Die Vergütung enthält fixe und variable Bestandteile. Die variablen Vergütungsteile knüpfen insbesondere an nachhaltige, langfristige und mehrjährige Leistungskriterien an, beziehen auch nicht-finanzielle Kriterien mit ein und dürfen nicht zum Eingehen unangemessener Risiken verleiten. Für variable Vergütungskomponenten sind messbare Leistungskriterien sowie betragliche oder als Prozentsätze der fixen Vergütungsteile bestimmte Höchstgrenzen im Voraus festzulegen. Es ist vorzusehen, dass die Gesellschaft variable Vergütungskomponenten zurückfordern kann, wenn sich herausstellt, dass diese auf der Grundlage von offenkundig falschen Daten ausgezahlt wurden.

Diese Regel ist also entweder einzuhalten, oder ihre Nichteinhaltung zu begründen. Eine derartige Begründung kann beispielsweise so aussehen: „Ein rückwirkender Eingriff in bestehende Verträge erscheint nicht angemessen. Die bestehenden Vorstandsverträge knüpfen hinsichtlich ihrer variablen Vergütungsteile nicht an nicht finanzielle Kriterien an und enthalten keine betragsmäßigen Höchstgrenzen. Die Festlegung betragsmäßiger höchstgrenzen variabler Vergütungsbestandteile würde die Flexibilität mindern, um auf im Vorhinein nicht absehbare Entwicklungen eingehen und besondere Leistungen honorieren zu können.“ (siehe Agrana Geschäftsbericht 2013/2014, Corporate Governance Bericht, S. 8).

Beispiel für eine R-Regel

Hier kann beispielsweise Regel 75 herangezogen werden, die wie folgt lautet: „Die Gesellschaft hält regelmäßig, bei entsprechendem Bedarf auch quartalsweise, Conference Calls oder ähnliche Informationsveranstaltungen für Analysten und Investoren ab. Dabei sind zumindest die verwendeten Informationsunterlagen (Präsentationen) über die Website der Gesellschaft dem Publikum zugänglich zu machen. Andere kapitalmarktrelevante Veranstaltungen, wie Hauptversammlungen, sind, soweit wirtschaftlich vertretbar, als Audio- und/oder Videoübertragung auf der Website der Gesellschaft zugänglich zu machen.

Das bedeutet, dass es zwar empfohlen wird, regelmäßige Conference Calls abzuhalten, es aber nicht begründet werden muss, wenn das nicht geschieht.

Sonstiges

Regel 60 des ÖCGK verlangt verbindlich, dass jede Gesellschaft regelmäßig einen sogenannten Corporate Governance Bericht aufstellt. Die korrespondierende rechtliche Bestimmung hierfür ist § 243b Unternehmensgesetzbuch (UGB). Dieser Bericht, bzw genauer gesagt die Sinnhaftigkeit der Einhaltung der C-Regeln, ist (sh die C-Regel 62 ÖCGK) mindestens alle 3 Jahre extern evaluieren und bewerten zu lassen. Als Muster für eine solche Evaluierung gibt es auch Fragebögen auf der Seite des Corporate Governance Arbeitskreises.

Ich persönlich empfinde es als Mangel, dass Regel 62 nur eine C-Regel ist. Dadurch erscheint es mir zumindest so, dass die Sinnhaftigkeit des gesamten Comply-or-Explain-Konzeptes etwas unterlaufen wird. Wenn die Begründung der Nichteinhaltung der C-Regeln nicht zwingend regelmäßig extern überprüft werden muss, läuft das meines Erachtens darauf hinaus, dass jede – wenn auch noch so fadenscheinige – Begründung zur Nichteinhaltung von so wichtigen Regeln wie beispielsweise den Kriterien zur variablen Vergütung von Vorständen ausreicht. Damit wird dem Prinzip meiner Meinung nach aber der Sinn genommen.

Performance Check Austria: Agrana

Wie im Einleitungsartikel angekündigt, gibt es als erstes Unternehmen im großen Performance-Check den österreichischen Zucker-, Frucht- und Stärke-Konzern Agrana. Hier sollen einfach die Daten bereitgestellt und objektiv kommentiert werden, ohne noch eine Wertung der Performance zu machen.

Entwicklung Buchwert je Aktie

Die erste Untersuchung hat sich der Entwicklung des Buchwertes je Aktie gewidmet.

Buchwert
(MEUR)
Aktienzahl
(Mio.)
BW je
Aktie
Dividende* Gewinn
je Aktie
2004/05** 799 14.2 56.27
2005/06 872 14.2 61.41 1.95 4.42
2006/07 871 14.2 61.34 1.95 4.85
2007/08 894 14.2 62.96 1.95 4.53
2008/09 804 14.2 56.62 1.95 -0.82
2009/10 879 14.2 61.90 1.95 5.08
2010/11 942 14.2 66.34 1.95 5.95
2011/12 1039 14.2 73.17 2.4 10.73
2012/13 1126 14.2 79.30 3.6 10.52
2013/14 1126 14.2 79.30 3.6 7.6
2014/15*** 1142 14.2 80.42 3.6 5.45
Summe 24.9 58.31
Wertzuwachs 24.15
Einbehalten 33.41
Differenz -9.26
* jeweils die Ausschüttung für das vorige Geschäftsjahr
** Bilanzstichtag ist jeweils der 28.02.
*** bis zum letzten Quartalsbericht berücksichtigt

Wenn man das Unternehmen zum Bilanzstichtag 04/05 gekauft hätte, hätte man insgesamt also vor Steuern 24,9 Euro je Aktie an Dividenden vereinnahmt, sowie zusätzlich eine Buchwertsteigerung von 24,15 Euro je Aktie bekommen. Bemerkenswert in diesem Zusammenhang ist die Tatsache, dass über 9 Euro je Aktie mehr an Gewinnen berichtet wurden, als dann tatsächlich langfristig in den Buchwert geflossen sind. Das sind eben die Effekte der Buchhaltungsmöglichkeiten, ist man geneigt zu sagen.

Entwicklung Ertragslage

Gesamt-
Leistung
(MEUR)
Material-
kosten
Personal-kosten Sonstige betr.
Aufw.
Gewinn
(MEUR)
2004/05** 1064 659 113 48 154 84
2005/06 1536 984 183 79 215 65
2006/07 1921 1181 213 81 340 71
2007/08 2079 1331 213 89 344 64
2008/09 1996 1376 210 82 293 -16
2009/10 1927 1258 218 84 280 73
2010/11 2218 1502 225 79 284 87
2011/12 2806 1920 245 77 333 156
2012/13 3171 2234 274 81 363 157
2013/14 2966 2066 281 88 356 110
2014/15*** 1836 1243 211 60 217 82
Marge
(in %)
Material-
kosten-
quote
Personal-
kosten-
Quote
Abschreibungs-
Quote
Sonst.
Betr.
Aufw.
Quote
2004/05** 7.89% 61.94% 10.62% 4.51% 14.47%
2005/06 4.23% 64.06% 11.91% 5.14% 14.00%
2006/07 3.70% 61.48% 11.09% 4.22% 17.70%
2007/08 3.08% 64.02% 10.25% 4.28% 16.55%
2008/09 -0.80% 68.94% 10.52% 4.11% 14.68%
2009/10 3.79% 65.28% 11.31% 4.36% 14.53%
2010/11 3.92% 67.72% 10.14% 3.56% 12.80%
2011/12 5.56% 68.42% 8.73% 2.74% 11.87%
2012/13 4.95% 70.45% 8.64% 2.55% 11.45%
2013/14 3.71% 69.66% 9.47% 2.97% 12.00%
2014/15*** 4.47% 67.70% 11.49% 3.27% 11.82%
** Bilanzstichtag ist jeweils der 28.02.
*** bis zum letzten Quartalsbericht berücksichtigt

Diese beiden Tabellen zeigen, wie sich die Gewinnmargen, die Materialkosten, die Personalkosten, die Abschreibungen, sowie die sonstigen betrieblichen Aufwendungen in Relation zur Gesamtbetriebsleistung entwickelt haben. Man sieht, dass Material- und Personalkosten sich etwas erhöht, Abschreibungen und sonstige betriebliche Aufwendungen vermindert haben. Insbesondere die Gewinnmarge hat sich aber im Vergleich zum Ausgangsjahr deutlich verschlechtert. Hier müsste man untersuchen, was damals geschehen ist (möglicherweise eine unrentable Übernahme, da der Umsatz ja deutlich gestiegen ist).

Entwicklung Verschuldung

Konzern-EK Finanzschulden Cash und
Wertpapiere
Gearing
2004/05** 836 301 181 14.35%
2005/06 886 421 139 31.83%
2006/07 895 526 186 37.99%
2007/08 922 677 110 61.50%
2008/09 826 656 185 57.02%
2009/10 905 555 179 41.55%
2010/11 971 562 180 39.34%
2011/12 1073 674 205 43.71%
2012/13 1212 735 250 40.02%
2013/14 1193 659 250 34.28%
2014/15*** 1209 645 305 28.12%
Konzern-EK Bilanzsumme EK-Quote
2004/05** 836 1500 55.73%
2005/06 886 1851 47.87%
2006/07 895 1932 46.33%
2007/08 922 2204 41.83%
2008/09 826 1996 41.38%
2009/10 905 1888 47.93%
2010/11 971 1992 48.74%
2011/12 1073 2362 45.43%
2012/13 1212 2578 47.01%
2013/14 1193 2452 48.65%
2014/15*** 1209 2542 47.56%

Ähnlich wie die Ertragslage, haben sich auch die Eigenkapitalquote und das Gearing im Vergleich zum Ausgangswert im Jahr 04/05 etwas verschlechtert. Allerdings muss man anerkennend sagen, dass das Gearing in den letzten Jahren von einem schon kritikwürdigen Level deutlich gesenkt wurde.

Entwicklung des Cashflows

lfd. CF Netto-
Investitionen
Free
Cashflow
AfA Zahlungen für
Akquisitionen
2004/05** -9 49 -58 48 0
2005/06 179 82 97 79 133
2006/07 137 138 -1 81 29
2007/08 -4 189 -193 89 2
2008/09 115 58 57 82 11
2009/10 162 45 117 84 5
2010/11 75 52 23 79 -1
2011/12 43 94 -51 77 5
2012/13 205 147 58 81 10
2013/14 283 134 149 88 3
Summen 988 788 197

Mit Nettoinvestitionen sind die Investitionen in das Anlagevermögen abzüglich Einzahlungen aus dem Verkauf von Anlagevermögen gemeint. Insgesamt wurden also fast eine Milliarde Euro im letzten Zehnjahreszeitraum investiert und weiters knapp 200 Millionen Euro für Unternehmenskäufe ausgegeben.

Rentabilitätskennzahlen

Gewinn Zinsen EK Bilanz-
summe
ROE ROA
2004/05 84 12 836 1500 10.05% 6.40%
2005/06 65 19 886 1851 7.34% 4.54%
2006/07 71 26 895 1932 7.93% 5.02%
2007/08 64 34 922 2204 6.94% 4.45%
2008/09 -16 42 826 1996 -1.94% 1.30%
2009/10 73 31 905 1888 8.07% 5.51%
2010/11 87 29 971 1992 8.96% 5.82%
2011/12 156 33 1073 2362 14.54% 8.00%
2012/13 157 36 1212 2578 12.95% 7.49%
2013/14 110 26 1193 2452 9.22% 5.55%
Durchschnitt 8.41% 5.41%

All diese Zahlen werden nun für jedes Unternehmen im Prime ermittelt (soweit das möglich ist) und in weiterer Folge für eine kritische Würdigung der langfristigen Performance als Maßstab für die Corporate Governance herangezogen.

Performance Check Austria: Einleitung

Als Value Investor schaue ich mir Unternehmen aus jeder Ecke der Welt an, sofern ich sie überhaupt handeln kann und sofern sie möglicherweise günstig sein könnten. Als österreichischer Bürger auf der anderen Seite liegt mir die Effizienz der Corporate Governance österreichischer Unternehmen, die unter anderem an der langfristigen Wertschaffung im Unternehmen orientiert sein sollte, am Herzen. Aus diesem Grund habe ich mich dazu entschlossen, im Bargain Magazine für meine persönlichen Publikationen hier einen zusätzlichen Schwerpunkt zu setzen. Zumindest einmal pro Woche soll sich nun ein Artikel dieser Thematik widmen.

Corporate Governance meint im Prinzip jene (Rechts-)Regeln, die einen Ordnungsrahmen für verantwortungsvolle Unternehmensleitung und – überwachung bereitstellen. Ein Merkmal guter Corporate Governance ist wie gesagt die langfristige Wertschaffung im Unternehmen. Interessierte können sich die Elemente dieses Begriffes hier verinnerlichen.

In einem ersten Schritt soll im Bargain Magazine jedes Unternehmen aus dem ATX prime daraufhin untersucht werden, wie es sich bei dieser Wertschaffung in den letzten zehn Jahren verhalten hat. Jene Unternehmen, für die es noch keine zehnjährige öffentliche Historie gibt, werden eben in dem Zeitraum untersucht, der für sie verfügbar ist.

Kriterien für die Messung dieser Performance gibt es natürlich viele verschiedene. Für mich ist ein ziemlich aussagekräftiges Merkmal die Entwicklung des Buchwertes je Aktie über einen langen Zeitraum – unter Berücksichtigung von Dividendenzahlungen und Kapitalerhöhungen. Ein anderer Punkt sind die Entwicklung von Umsatz, Ertragslage und Cashflow. Ein weiteres Kriterium ist die Entwicklung von Gesamtkapital- und Eigenkapitalrentabilität, sowie des Verschuldungsgrades im Laufe der Zeit. Auch die Entwicklungen der Margen und der Kostenquoten, soweit diese ermittelbar sind, sollen untersucht werden. Nachdem in einem ersten Schritt diese Daten für jedes prime-Unternehmen erhoben wurden, sollen in einem zweiten Schritt bestimmte andere Merkmale der Corporate Governance in Verbindung damit gesetzt werden, wie bspw die Höhe und die Kriterien der Vorstandsvergütung und deren Entwicklung im selben Zeitraum.

Das ist ein großes Vorhaben und wird mit Sicherheit – bei einer Artikelfrequenz von 1 pro Woche – ein gutes Jahr in Anspruch nehmen. Trotzdem bin ich schon neugierig, was auf der Reise durch das österreichische Aktienuniversum alles zum Vorschein kommt. Warren Buffett sagte einmal: „Well, start with the A`s“. In diesem Sinne wird die Agrana das erste Unternehmen in diesem Performance Check Austria sein. Diese sollte noch im Laufe des heutigen Tages online kommen.

Kommentierte Links

Auch zum Beginn dieser Woche gibt es wieder eine Zusammenstellung mehrerer interessanter Links zu verschiedenen investmentbezogenen Themen, garniert mit eigenen Anmerkungen.

http://valueandopportunity.com/2015/01/27/when-dividends-matter-hint-mostly-not-at-all/

Das hier ist ein ausgezeichneter Artikel über die Unsinnigkeit von Anlageentscheidungen, die anhand der Dividendenrendite getroffen werden. Kurz zusammengefasst hebt der Autor die Gefahr hervor, dass sich hinter augenscheinlich attraktiven Unternehmen mit hohen Dividendenrenditen sehr häufig sogenannte „Value-Traps“ verbergen, also Gesellschaften, die operativ unter manchmal schwerwiegenden Problemen leiden, die aber ihre Aktionäre noch mit hohen Ausschüttungen bei der Stange halten wollen. Außerdem weist er darauf hin, dass sich Aktionäre, die nur wegen der Dividende kaufen, oftmals nicht die Nerven dafür haben, auch die unweigerlich vorkommenden Kursrückgänge durchzustehen.

Ich stimme hinsichtlich dieser Thematik dem Betreiber von valueandopportunity völlig zu. Die Dividendenrendite darf nach der Logik eines Value Investors schlichtweg überhaupt kein Anlagekriterium sein. Wenn man sich an einem Unternehmen beteiligt, das (hoffentlich regelmäßig) durch seine operative Tätigkeit überschüssiges Kapital generiert, hat das Management meines Erachtens einem ganz einfachen Schema zu folgen, das ökonomisch am meisten Sinn macht.

  1. Es ist zu prüfen, ob die finanzielle Stabilität der Gesellschaft gewährleistet ist. Wenn das nicht der Fall sein sollte, ist überschüssiges Kapital vorrangig zur Tilgung von Schulden zu verwenden.
  2. Wenn das Unternehmen auf einem guten Fundament steht, ist zunächst zu evaluieren, ob es sinnvolle Expansionsmöglichkeiten gibt, die eine zufriedenstellende Rentabilität auf das aufzubringende Kapital versprechen.
  3. Nur wenn weder Schuldentilgung, noch rentable Expansion umsetzbar scheinen, ist über eine Ausschüttung des überschüssigen Kapitals nachzudenken. Hier ist zunächst zu überlegen, ob die Aktie in Relation zum inneren Wert des Unternehmens eindeutig unterbewertet ist. Wenn das zutrifft, ist die Ausschüttung über Aktienrückkäufe vorzunehmen.
  4. Nur wenn keiner der drei oben geschilderten Fälle gegeben ist, ist über eine Ausschüttung im Wege einer Dividende nachzudenken.

Letztendlich ist es wirklich so, dass jemand, der vom langfristigen Erfolg eines Geschäftsmodelles überzeugt ist, sich zumeist selbst in die Tasche lügt, wenn er sich über hohe Dividendenrenditen freut.

http://derstandard.at/2000011129817/Fracking-Ernuechterung-loest-Goldgraeberstimmung-ab

Ein faszinierender Artikel im Standard, der den rapiden Aufstieg von Williston, North Dakota, beschreibt. Diese kleine Stadt ist/war einer der Hauptprofiteure Öl-Goldgräberstimmung im sogenannten Dakota Bakken, einer der größten Schieferölformationen. Binnen zehn Jahren hat sich die Einwohnerzahl verdreifacht (!), sogar für das Einräumen von Regalen im Walmart konnte man 20 USD je Stunde verdienen, Stripperinnen bekamen an einem Abend angeblich bis zu 2000 USD. Inwieweit die Stadt mit dem tiefen Ölpreis zurecht kommen wird, ist noch ungklar.

Laut diesem Artikel ist die Förderung im Bakken erst bei 60 USD profitabel, jene im Eagle Ford Feld in Texas angeblich erst bei 80 USD. Ob diese Zahlen stimmen, kann ohnehin niemand verlässlich sagen, der nicht direkt vor Ort Öl fördert. Gewiss ist allerdings, dass solche Zahlen ohne Eigenkapitalkosten gerechnet werden. Das Bakken wird mittelfristig also auch Förderstellen abbauen, wenn der Preis bei 60 oder knapp darüber ist.

http://diepresse.com/home/meingeld/aktien/4646620/Wenn-der-Stopp-den-Loss-nicht-verhindert?_vl_backlink=/home/meingeld/aktien/index.do

Ein weiterer Artikel, der zeigt, wie „mediale Finanzmarktbildung auf Österreichisch“ funktioniert. Die Quintessenz des Beitrages ist, dass Stop Loss-Limits für „Anleger“ grundsätzlich gut seien, aber während sogenannter „Flashcrashs“, also bei besonders gravierenden, kurzfristigen Börseabstürzen nicht gut funktionierten. Die Conclusio aus dieser Erkenntnis sei nun, dass man sich auch mit Derivaten „absichern“ könne.

Ich muss gestehen, dass mich solche Artikel mitunter etwas wütend machen. Die Aktie ist in unserem schönen Land als Spekulationsobjekt in Verruf geraten. Diesem Dilemma ist nur durch Aufklärung und Bildungserweiterung auf möglichst breiter Basis beizukommen. Es ist der Bevölkerung die Aktie als das zu erklären, was sie ist. Die Aktie ist nicht einfach irgend ein virtueller Eintrag in einem Depot, oder ein Tickersymbol, das durch geheime, manipulative Kräfte in irgendeine Richtung gelenkt wird. Nirgendwo sitzen die Rothschilds, George Soros, Vertreter von Goldman Sachs und Gordon Gekko in einem Raum und sinnieren darüber, wie sie die Welt über böse Aktienspekulationen noch mehr ausbeuten könnten. Die Aktie ist einfach nur ein klitzekleiner Anteil an einem Unternehmen. Sie verbrieft einen Funken Eigentum an einem lebendigen, wirtschaftlichen Organismus, der Arbeitsplätze bereitstellt, Dienstleistungen anbietet und damit echtes Geld mit echtem Kapital verdient.

Aus dieser ersten Erkenntnis ist sogleich die zweite Erkenntnis ableitbar, nämlich, dass eine Strategie zur Anlage in Aktien unternehmerisches Denken voraussetzt. Grundlage dieser Strategie ist die Bewertung des zugrundeliegenden Unternehmens. Es macht von der Methodik her keinen fundamentalen Unterschied, ob man das ganze Unternehmen kauft, oder nur einen Teil davon. Es wird das Unternehmen bewertet und dann gekauft, wenn die Bewertung einen höheren Wert signalisiert, als man momentan an Preis bezahlen muss. Vor einem Verkauf ist derselbe Prozess zu vollziehen. Das Unternehmen wird erneut bewertet, und wenn der Preis, den der Markt momentan bietet, höher ist, als der Wert, den man dem Unternehmen zugesteht, verkauft man.

Diese zweite Erkenntnis sollte eigentlich klarstellen, wie dumm automatisierte Stop-Limits für jemanden sind, der langfristig investieren will. Es macht keinen Sinn, automatisch zu verkaufen, nur weil der Preis gesunken ist. Man muss sich stattdessen die Zeit nehmen und herausfinden, ob auch der Wert des Unternehmens nach unten gegangen ist. Ein Verkauf wäre nur dann sinnvoll, wenn der Wert sogar noch stärker gesunken wäre, als der Preis. Nur so wird unternehmerisches Denken in der Welt der Geldanlage umgesetzt.

Warum verärgern mich solche Artikel so? Weil sie ein völlig falsches Bild von der Wirklichkeit vermitteln. Sie suggerieren, dass der Anleger immer bereit sein muss, schnell zu reagieren, sie machen einem weis, dass man unternehmerisches Risiko durch flotte Absicherungsverkäufe minimieren kann und sie lassen einen im Glauben, dass man nur durch geschicktes Markttiming (rechtzeitig verkaufen, wenn es fällt und rechtzeitig kaufen, wenn es wieder zu steigen beginnt) an der Börse Vermögen erwirtschaften und verwalten kann. All das sind aber Dinge, die der langfristig orientierte Privatanleger nicht braucht, und die österreichische Volkswirtschaft übrigens auch nicht.

Screen der Woche: KW 5 2015

Auch diese Woche gibt es wieder einen Kurzüberblick über jene Unternehmen, mit denen ich mich im Rahmen meiner unendlichen Reise durch das Aktienuniversum auf der Suche nach unterbewerteten Gesellschaften zumindest oberflächlich beschäftigt habe. All jene, die die Kategorisierung, die ich in meinen Investments intern einhalte, noch nicht gelesen haben, können dies hier nachholen.

Diesmal waren es ausschließlich potenzielle cigar butts, die auf meinen Radarschirmen aufgetaucht sind. Dass diese von der Menge her dominieren, sollte nicht weiter verwunderlich sein, da in dieser Strategie eher die Masse der untersuchten Unternehmen ausschlaggebend ist, und nicht individuelle und bis ins Detail recherchierte Qualität.

SMA Solar

Dieses Unternehmen ist eines der hartnäckigeren Überbleibsel aus der hochgelobten Deutschen Energiewende. Es kämpft noch immer wacker ums Überleben und der Aktienkurs kannte in den letzten Wochen hauptsächlich eine Richtung, nämlich nach unten. Da die SMA nun schon seit einiger Zeit auf meinem cigar butt screen auftaucht, habe ich mir mal ganz oberflächlich die Bilanz angesehen. Der Stichtag der Kennzahlen ist der 30.09.2014 und mir ist durchaus bewusst, dass die Gesellschaft in den letzten Monaten noch einiges an Geld durchgebracht haben wird. Ich habe als Schritt 1 eine Firesale-Berechnung gemacht. Sämtliche Posten sind in Millionen Euro zu verstehen.

Posten Buchwert Faktor Liquidationswert
Intangibles 106 0 0
Sachanlagen 333 0.33 109.89
Fin. Vermögen
langfristig
52 0.8 41.6
Latente Steuern 96 0 0
Vorräte 232 0.5 116
Lieferforderungen 124 0.8 99.2
Fin. Vermögen
kurzfristig
96 0.8 76.8
Steuerforderungen 9 1 9
übrige Forderungen 24 0.8 19.2
Cash 162 1 162
Summe der
Verbindlichkeiten
558 558
Netto 676 75.69

Selbstverständlich kann man über die Annahmen zum gewählten Faktor vortrefflich diskutieren. Ich wollte nur einmal einen ersten groben Wert als Ausgangspunkt haben. Selbst, wenn man etwas weniger konservative Annahmen trifft, nämlich, dass die Sachanlagen und die Vorräte beinahe den Buchwert erzielen und außerdem Teile der Steuerguthaben irgendwie nutzbar gemacht werden (siehe Tabelle 2), scheint mir die Gesellschaft bei einer Marktkapitalisierung von gut 380 MEUR noch nicht billig genug. Viel höhere Annahmen kann ich persönlich bei einem Unternehmen mit diesen Zukunftsperspektiven vorerst nicht rechtfertigen.

Posten Buchwert Faktor Liquidationswert
Intangibles 106 0 0
Sachanlagen 333 0.7 233.1
Fin. Vermögen
langfristig
52 0.8 41.6
Latente Steuern 96 0.5 48
Vorräte 232 0.8 185.6
Lieferforderungen 124 0.8 99.2
Fin. Vermögen
kurzfristig
96 0.8 76.8
Steuerforderungen 9 1 9
übrige Forderungen 24 0.8 19.2
Cash 162 1 162
Summe der
Verbindlichkeiten
558 558
Netto 676 316.5

Aus einem anderen, noch weniger konservativen, Blickwinkel betrachtet könnte man beispielsweise auch das gesamte Umlaufvermögen zuzüglich der langfristigen finanziellen Vermögenswerte abzüglich sämtlicher Schulden als nicht betriebsnotwendiges Vermögen ansetzen. Das wären insgesamt ca. 140 MEUR. Diese Summe könnte man wahrscheinlich aus der Gesellschaft entnehmen (oder damit investieren), ohne dass die finanzielle Stabilität gefährdet wäre. Der Rest des Kaufpreises (ca 240 MEUR) müssten durch die Ertragskraft abgedeckt sein, damit man überhaupt einen fairen Preis für das Unternehmen bezahlt. Da die Gesellschaft derzeit operativ mehr Geld verballert, als ein betrunkener Seemann, erscheint die SMA auch aus diesem Blickwinkel (noch) nicht attraktiv.

Subsea 7

Dieses Unternehmen ist ein Dienstleister, der hauptsächlich im Offshore-Bohrsegment tätig ist und demnach zu den Branchenkollegen der bereits im Bargain Portfolio befindlichen Transocean zählt. Wenig überraschend leidet der Aktienkurs des Unternehmens derzeit unter dem tiefen Ölpreis. Auch hier habe ich mir – wie bei allen cigar butt-Kandidaten – als erstes die Bilanz angesehen. Allerdings habe ich noch keine firesale-Berechnungen a la SMA-Solar gemacht, sondern nur mal die für mich wichtigsten Kennzahlen zur finanziellen Stabilität (wieder auf Basis 30.09.2014) evaluiert.

Die Eigenkapitalquote beträgt 64%. Selbst bei einer vollständigen Abschreibung auf den momentan vorhandenen goodwill würde diese Quote nicht unter 50% fallen. Das Unternehmen hat derzeit ein gearing von mickrigen 2,6% und das Umlaufvermögen deckt über ¾ der gesamten Verbindlichkeiten ab. Damit ist die Subsea7 schon mal wesentlich besser finanziert, als die Transocean. Diese Gesellschaft werde ich mir definitiv in den nächsten Tagen noch näher ansehen.

Blinkx

Dieses britische Unternehmen betreibt, soweit ich das überhaupt richtig verstanden habe, eine Internetplattform, auf der Videokonsumenten mit Herstellern und Produzenten dieser Videos verlinkt werden. Finanziert wird dieser Dienst wenig überraschend mit Werbeeinnahmen. Hinsichtlich des Videosuchalgorithmus scheint die Gesellschaft auch einige Patente zu haben.

Der Aktienkurs ist im letzten Jahr massiv unter die Räder gekommen. Die Situation, die dazu geführt zu haben scheint, ist eine äußerst interessante: Die Gesellschaft wurde/wird von mehreren Shortsellern attackiert, deren These von Publikationen eines Harvard-Professors gestützt wird. Interessenten können die Geschichte hier nachlesen.

Von der Bewertung her wäre das Unternehmen jedenfalls näher zu untersuchen: Die Gesellschaft hat ein Umlaufvermögen von 157 Mio. USD (davon über 100 Mio. Cash) und Gesamtverbindlichkeiten von 40 Mio. USD, und demnach ein Nettoumlaufvermögen von 117 Mio. USD. Die Marktkapitalisierung beträgt ca 165 Mio. USD, was bedeutet, dass die Assets, die die Cashflows generieren, nämlich die Internetplattform selbst und die damit zusammenhängenden Patente, nicht mal 50 Mio. USD kosten würden. Freilich weiß ich (noch) nicht, ob dieses Geschäftsmodell überhaupt nachhaltig ist, inwieweit man gegen übermächtige Konkurrenten wie youtube eine Chance haben kann, und was an den Vorwürfen des Harvard-Professors überhaupt dran sein könnte.

XRF Scientific

Dieses Unternehmen stellt Gerätschaften her, die in der Gewinnung von Edelmetallen und in der Spezialchemie verwendet werden. Mehr habe ich auf den ersten Blick – ehrlich gesagt – einfach nicht verstanden.

Auch hier wurde in einem ersten Schritt die finanzielle Stabilität untersucht. Die Eigenkapitalquote beträgt über 93%, die Gesellschaft verfügt über net cash, das Umlaufvermögen übersteigt die Gesamtverbindlichkeiten um über 11 Mio. AUD. Es ist zwar mehr als die Hälfte des EK mit goodwill und sonstigen intangibles unterlegt, da die EK-Quote aber dermaßen hoch ist, wäre selbst eine vollständige Abschreibung des goodwills kein Malheur. Bei einer Marktkapitalisierung von knapp 25 Mio. AUD ist also fast die Hälfte (über 11 Mio. AUD) nicht betriebsnotwendiges Vermögen. Das ist auf den ersten Blick relativ günstig für ein Unternehmen, das über 2 Mio. AUD im letzten Jahr verdient hat. Auch dieses Unternehmen wird also einen Teil meiner Aufmerksamkeit in den nächsten Tagen erhalten.

Eldorado Gold

Die Eldorado Gold (eine Erklärung des Geschäftsmodelles dürfte hier entbehrlich sein) fällt seit kurzer Zeit entgegen dem allgemeinen Trend bei Gold wie ein Stein. Seit dem kurzfristigen Hoch bei 7,78 USD hat sich das Papier innerhalb von wenigen Tagen auf 4,78 verbilligt (das sind immerhin 38% Minus innerhalb einer starken Woche). Das hat mich dazu veranlasst, auch hier mal einen oberflächlichen Blick drauf zu werfen.

Eines der Probleme, mit denen sich die Eldorado momentan offenbar herumschlagen muss, ist die Situation in Griechenland. Man hat hier relativ viel in ein Goldminenprojekt investiert, und die derzeitige Regierung scheint nicht gerade geneigt zu sein, dieses Projekt weiter zu unterstützen. Außerdem hat die Gesellschaft ihren eigenen Ausblick zurückgeschraubt. Man rechne mit niedrigerer Produktion und außerdem deutlich höheren Kosten.

Stellen wir auch hier mal den Grad der finanziellen Stabilität fest: Die Eigenkapitalquote beträgt ca. 76%, die Goodwillquote liegt bei unter 10%, das Unternehmen hat unter Berücksichtigung des Inventars (das man durchaus als Cashäquivalent betrachten kann) deutlich net cash und das Umlaufvermögen deckt bereits gut die Hälfte der gesamten Verbindlichkeiten ab, was für ein Goldminenunternehmen ziemlich gut ist.

Ich bin noch nicht wirklich dazu gekommen, mich mit den Problemen der Gesellschaft näher zu beschäftigen, angesichts ihrer momentanen Bewertung werde ich das aber dringend nachholen müssen. Ein Schmankerl möchte ich den Lesern des Bargain Magazines aber zum Abschluss dieses Artikels nicht vorenthalten, nämlich die „Analyse“ von Jim Cramers TheStreet-Team. Die Highlights aus der Analyse, die zum momentanen Sell-Rating führen, sind Folgende:

  • Die Gewinne je Aktie sind im letzten Quartal im Vergleich zum Vorjahreszeitraum um 40% gefallen.
  • Die Gesellschaft hat im vergangenen Jahr im Hinblick auf die Entwicklung des Gewinns in Relation zu S&P 500 und auch zur peergroup deutlich underperformt.
  • Der Return on Equity ist deutlich gefallen
  • Der Aktienkurs hat sich schlecht entwickelt, was aber nicht unbedingt negativ sein muss. Vielmehr könnte der gefallene Aktienkurs auch ein Faktor dafür sein, dass die Aktie irgendwann wieder attraktiv werden könnte. Jetzt sei es aber noch zu früh dafür.
  • Der Cashflow ist ebenfalls gesunken.

Die Quintessenz, die ich hier aus diesen Highlights mitnehme, ist also: Die operative Performance hat sich in der Vergangenheit schlecht entwickelt, der Aktienkurs deswegen auch, und die logische Konsequenz aus diesen Feststellungen ist, dass ich die Aktie jetzt verkaufen muss. Trotzdem sollte ich die Augen offen halten, damit ich rechtzeitig wieder dabei sein kann, wenn sie irgendwann wieder steigt. Wenn ich pesönlich so investieren würde, bräuchte ich wahrscheinlich bald einen Sponsor für Bargain…