Analyse der Vale Teil 4- Ertragswertschätzung

Liebe Leser, nun kommen wir zur Analyse der Vale Teil 4.

In diesem Teil möchte ich versuchen, den inneren Wert der Vale mit einer Art Ertragswertmodell zu bewerten, welches ich mir von Prof. Max Otte abgeschaut habe. Es ist eine Equity Methode, und orientiert sich beim Abzinsen der zukünftigen Erträge an den Kapitalkosten für Eigenkapital.

Dazu verwende ich die Umsätze und Gewinne/Aktie der letzten 10 Jahre, naja eigentlich 11, da ich für 2014 den Gewinn pro Aktie, anhand der ersten drei Quartale auf 0,6$/Aktie geschätzt habe. Das gleiche habe ich auch beim Umsatz  für 2014 gemacht. Somit ergibt sich eine durchschnittliche Umsatzrendite von 27%. Wobei man fairerweise dazu sagen muss, dass diese Umsatzrendite in den letzten 3 Jahren deutlich unter den 27% gelegen ist, und irgendwo bei 8% „herumdümpelt“. Diese durchschnittliche Umsatzrendite multipliziere ich mit dem letztjährigen Umsatz, um so einen normalisierten Wert für den „nachhaltigen“ Gewinn zu bekommen. Damit ergibt sich ein „nachhaltiger“ Gewinn aus den letzten 11 Jahren von 1,88USD/Aktie. Aber mit welchem Zinssatz, sprich Eigenkapitalkosten diskontiere ich die zukünftigen Erträge? Dazu gibt es ja verschiedenste wissenschaftliche Abhandlungen, die trotz aller Wissenschaft, alle ihre Schwächen haben. Ich mache es mir einfach, und gehe von einem langfristigen risikolosen Zins, von 5%-7% aus, und schlage ein paar Prozentpunkte drauf. In diesem Fall, weil die Vale ein zyklisches Unternehmen ist, das sehr stark mit anderen Minenbetreibern im Wettbewerb steht, habe ich Eigenkapitalkosten von 12% angenommen. Und wer Teil 3 meiner Bewertung gelesen hat, der wird feststellen, dass ich mit Hilfe des fairen KBV Modells Eigenkapitalkosten von 9% ermittelt habe um auf ein faires KBV zu kommen, welches sich mit dem KBV aus der Bilanz deckt. Aber gerade bei Ertragswertschätzungen gehe ich auf Nummer sicher, und nehme doch lieber einen höheren Wert. Somit ergibt sich mit 12% Eigenkapitalkosten ein Multiplikator von 8,33‘ und damit ein nachhaltiger Wert pro Aktie von 15,68USD. Besitzt das Unternehmen Cash (in diesem Fall hat Vale Cash von 1,47$/Aktie), so addiere ich den Cashbestand dazu, wodurch sich ein innerer Wert/Aktie von 17,15USD ergibt. Mit einem aktuellen Kurs der Vorzugsaktie von 6,28USD, ergibt sich eine Margin of Safety von 63%. Langfristiges Gewinnwachstum wurde in der Formel keines berücksichtigt, um auf der konservativeren Seite mit meiner Berechnung zu bleiben.

Ertragswertverfahren haben natürlich einen großen Schwankungsbereich, da sehr viele Eingangsparameter in der Berechnung angenommen werden. Wie z.B. die EK Kosten ,die Ermittlung des nachhaltigen Gewinns, oder wenn man ein langfristiges Gewinnwachstum berücksichtigt, die Höhe von diesem in der Zukunft. Ich persönlich kaufe Aktien die ich mittels Ertragswertverfahren analysiert habe, nur wenn die Margin of Safety mind. größer 50% ist. (Zumindest bei normalen Unternehmen die keinen nachhaltigen Wettbewerbsvorteil haben). Eventuell wird es für Vale noch einen 5. Teil geben, wo ich versuchen werde, den Wert der Vale über die Reproduktionskosten zu rechnen. Mal schauen ob dies möglich ist.

3 Kommentare Analyse der Vale Teil 4- Ertragswertschätzung

  1. Matthias Schober

    Hallo Christoph,

    sehr interessante Analyse!
    Inwiefern berücksichtigst du den schwachen Real ? Sollte ja auch andere Unternehmen sehr attraktiv machen, Petrobas…
    Wie würdest du in brasilianische Aktien investieren, direkt oder über ADR ?

    LG

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    1. Christoph Guntschnig

      Hallo Matthias,
      freut mich, dass du die Analyse interessant findest.

      Ich berücksichtige den Real, gar nicht. Da Eisenerz in USD gehandelt wird, ist das für Vale natürlich günstig. Andererseits hält Vale einen Großteil der Schulden in USD. Deswegen auch eine Abschreibung im letzten Quartal diesbezüglich. Wie sich die Währungen in Zukunft entwickeln werden kann ich nicht vorhersehen.

      Ad Adrs:
      Wenn es möglich ist würde ich direkt in die Aktie investieren, da ich dann die „Sache“ wirklich besitze. Bei Adrs ist das nicht so.
      Daniel hat einen interessanten Artikel diesbezüglich geschrieben.
      http://bargain-investments.com/erklaerung-von-adrs/

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