Analyse Einhell- Teil 2

So nun der 2. Teil des Einhell Artikels bei bargain-investments.com.

Die Frage warum Einhell deutlich unter Buchwert notiert ist „einfach“ zu beantworten. Die Eigenkapitalrendite die Sich die Investoren erwarten, wird nicht erreicht. Laut derzeitigem Stand wird die Einhell, im Jahr 2014 eine Eigenkapitalrendite von ca. 1% erreichen. Das Kurs Buchwertverhältnis von ca. 0,6,welches schon im 1. Teil Erwähnung fand, spiegelt lt. der Methode des fairen KBV (siehe Analyse Vale Teil 3), eine Eigenkapitalerwartung der Investoren von derzeit 1,6% wider, welche derzeit mit den oben erwähnten 1% klar verfehlt wird. Eine Eigenkapitalrendite von 1,6% ist aber ebenfalls „unterirdisch“, und fern jeder Realität. Dies würde derzeit einen Gewinn pro Aktie von 0,7€ entsprechen, die die Investoren zukünftig einpreisen.

Eine weitere Berechnung ist der von mir immer wieder angewendete Max Otte Ansatz zu Berechnung des inneren Wertes. Dieser wurde u.a. bei der Analyse der Vale (Ertragswertschätzung) angewandt. Die Vorgehensweise ist dort auch nachzulesen.

Jahr

Gewinn/Aktie Umsatz/Aktie Umsatz-Rendite
2004 3,1 93,5 3,3%
2005 3,9 105,3 3,7%
2006 4,3 112,0 3,8%
2007 4,4 102,2 4,3%
2008 3,8 95,0 4,0%
2009 2,9 83,7 3,5%
2010 4,3 96,8 4,4%
2011 3,8 96,8 4,0%
2012 1,5 100,7 1,5%
2013 0,4 110,3 0,36%
2014 0,4 113 0,46%
Durchschnitt     3,0%
Geforderter Zinssatz 8%
Cashbestand lt. Bilanz/Aktie 2,90 €
Nachhaltiger Gewinn/Aktie 3,42 €
Errechneter Wert der Aktie 45,71 €
Kaufkurs 27,30 €
Sicherheitsmarge 40%

Sollte Einhell wieder eine Umsatzrendite von 3% erreichen, welche in den letzten 11 Jahren durchschnittlich geschafft wurde, würde sich bei EK Kosten von 8% ein innerer Wert von 45,71€ ergeben. Zum derzeitigen Kurs entspricht dies einer Margin of Safety von ca. 40%.

Die Werthaltigkeit des Anlagevermögens festzustellen ist mitunter sehr schwierig. Was ich aber immer machen kann ist, als Sicherheit das immaterielle Vermögen von 7,1€/Aktie vom Eigenkapital abzuziehen. Damit liegt man bei einem mat. Buchwert von ca. 37€/Aktie.

Einhell konnte über die Jahre den Umsatz relativ konstant halten, und dass obwohl die Pleite von Max Bahr und Praktiker auf dem Umsatz lastete. Dies wurde aber durch Zukäufe in anderen Märkten wie Südamerika und Australien wieder wettgemacht.

Was mE ganz interessant sein sollte, ist die Skalierbarkeit des Geschäftsmodells, da die Produktion ja extern gemacht wird. Somit kann man auch „Dürreperioden“ gut überstehen.

Moat ist für mich keiner zu erkennen, da gebe ich Michael Kissig recht, aber dadurch das, es ein Net Net im grahamschen Sinn ist, ist für mich die Margin of Safety groß genug, um trotzdem ein Investment zu tätigen und auf positive Nachrichten zu warten.

Bargain Academy: Fonds

Im heutigen Bargain Academy Artikel geht es um Fonds. Aber was sind eigentlich Fonds? Fonds bestehen aus einem Portfolio von Wertpapieren. Diese werden von einem Experten, auch Fondmanager genannt betreut. Fonds bündeln das Kapital von Investoren, und investieren dieses in einem definierten Markt. Salopp gesagt sind Fonds einfach ein Sack voller Geld von unterschiedlichsten Anlegern, mit dem der Fondmanager dann arbeiten kann.

Welche Arten von Fonds gibt es nun, bzw. wie unterscheiden sich diese?

Nach Art der Kapitalbeschaffung:

  • Geschlossene Fonds
    • Geschlossene Fonds sammeln Geld für ein definiertes Projekt. Es wird bei Platzierung des Fonds ein definiertes Fondvolumen vorgegeben um das Projekt mit ausreichend Eigenkapital zu unterlegen. Sobald die definierte Summe an Geld erreicht ist, wird der Fonds geschlossen. Das heißt es kann kein weiteres Kapital mehr in dem Fonds investiert werden. Geschlossene Fonds sind wenig liquide, was durchaus einen erheblichen Nachteil darstellen kann. Die Laufzeit dieser Fonds beträgt meist zwischen 10 und 30 Jahren.
  • Offene Fonds
    • Offene Fonds sind zum Beispiel die klassischen Investmentfonds. Hierbei kann die sog. Fondgesellschaft beliebig viele Fondanteile herausgeben, und in unterschiedlichste Anlagevehikel wie z.B. Aktien, Anleihen, Derivate etc… investieren. Offene Fonds werden entweder per Einmalanlage gekauft oder über einen sog. Fondssparplan, was nicht jeder Fonds anbietet aber doch bei sehr vielen Fonds möglich ist.

 

 Nach dem Kreis der Anleger:

  • Publikumsfonds
  •  Spezialfonds
    • Sind nicht für die Kapitalmarktöffentlichkeit konzipiert, sondern sind für spezielle Anlegergruppen gedacht. Meist haben solche Fonds ein Anlagevolumen von mehreren Millionen, und nur einen einzigen Anleger. Also eher etwas für das betuchtere Klientel.

 

Weiters werden Fonds auch nach Anlagewerten unterschieden Investmentfonds zum Beispiel in:

  • Aktienfonds
    • Bei Aktienfonds wird wie der Name schon Aktien investiert. Die Anlageklasse Aktien wird hier nicht weiter erörtert, sonder auf den Bargain Academy Artikel Aktien verwiesen.
  •  Rentenfonds
    • Rentenfonds investieren in festverzinsliche Wertpapiere wie z.B. Staatsanleihen, Unternehmensanleihen etc. Am meisten profitieren Rentenfonds in Zeiten sinkender Zinsen, da die Kurse der Anleihen stark steigen.
  •  Geldmarktfonds
    • Geldmarktfonds investieren in Geldmarktmittel und liquide Wertpapiere mit kurzer Restlaufzeit, wie z.B. Termingelder (kur bis mittelfristige Geldanlagen bei denen die Laufzeit mindestens 1 Monat beträgt), und Anleihen mit einer Restlaufzeit von unter 12 Monaten.
  •  Gemischte Fonds
    • Gemischte Fonds investieren in unterschiedlichste Anlagevehikel wie z.B. Aktien, Anleihen, Rohstoffe, Derivate etc.
  •  Dachfonds
    • Dachfonds investieren ihr gesammeltes Geld in Anteile von anderen Investmentfonds, wie z.B. Aktienfonds, oder gemischten Fonds, bzw. in andere schon oben angeführte Arten von Fonds. Mit Dachfonds erreiche ich eine sehr hohe Streuung meines eingesetzten Vermögens, da ich durch die Investition in andere Fonds, in unterschiedlichsten Wertpapieren diverser Anlageklassen investiert bin. 
  • Immobilienfonds
    • Immobilienfonds bündeln wie alle anderen Fonds auch das Kapital von Anlegern, und investieren es in Immobilien. Diese Fonds können natürlich auch wieder offene Fonds oder geschlossene Fonds sein.

 

Kosten und Gebühren beim Fondskauf:

Kosten reduzieren die jährliche Rendite von Fonds, und können natürlich in unterschiedlichster Art und Höhe, von Fondsgesellschaften eingehoben werden. Da wäre einmal das so genannte Agio (Ausgabeaufschlag) zu nennen. Das Agio bezeichnet ein Aufgeld auf den Nennwert des Fonds, also jenem Wert mit dem der Fond aufgelegt wurde. Das Agio ist einmalig beim Kauf eines Fondanteils zu bezahlen. Wenn z.B. der Nennwert eines Fonds 100€ beträgt, und das Agio 5% beträgt zahle ich beim Kauf für einen Fonds mit 100€ Nominalwert, 105€. Es gibt auch Fonds die kein Agio verrechnen, die verrechnen dann oft eine Rücknahmegebühr.

Eine andere Gebühr ist die sog. Verwaltungsgebühr (Management Fee), welche oft  im Bereich von 1%- 2% (des verwalteten Fondsvermögens) liegt. Andere Gebühren können, dann noch z.B. eine Erfolgsprämie, oder eine Verwahrungsgebühr sein. Der Fantasie sind hierbei fast keine Grenzen gesetzt, und es gibt unterschiedlichste Ausprägungen von Gebühren bei Investmentfonds.

Wer die Gebühren niedrig halten will, kann auch auf ETF’s (Exchange Traded Funds) zurückgreifen. Das sind börsengehandelte Investmentfonds, die meist passiv (d.h. ohne aktives Fondsmanagement) verwaltet werden. Das heißt sie bilden meistens einen Aktienindex, wie z.B. den ATX, oder den DAX ab. Aber es gibt auch ETF’s auf Branchen, Regionen oder Themen, wie z.B. Rohstoffe. Bei solchen Fonds fallen meist nur Verwaltungskosten im Bereich von ca. 0,2% an, was natürlich sehr günstig ist. Dafür muss man eben auf einen Fondmanager, der je nach Marktlage seinen Anteil an bestimmten Anlageklassen, oder Wertpapieren anpassen kann, verzichten.

Einhell AG: „Werkezugbau“ zum Sonderpreis Teil 1?

Die Einhell AG ist ein deutsches Werkzeugbauunternehmen mit Sitz in Landau an der Isar, das mehrheitlich der Familie Thannhuber gehört. Die Stammaktien besitzt die Familie Thannhuber, die Vorzugsaktien werden an der Börse gehandelt. Einhell beschäftigt ca. 1400 Mitarbeiter. Das Geschäft teilt sich in 2 Geschäftsfelder auf, nämlich Garten und Freizeit, und Werkzeuge. Meine erste Berührung mit einem Produkt der Firma Einhell, durfte ich vor ca. 15-18 Jahren gehabt haben. Es war ein Akkuschrauber mit einer Betriebsspannung von 9,6V, den mein Vater damals für diverse Arbeiten im Haus kaufte. Den hatte er sehr lange und war auch immer damit zufrieden. Sein damaliger Kaufgrund war einfach der günstige Preis. Einhell wagte sich schon in den 90er Jahren nach China um seine Produkte günstig herstellen zu können. Davor fertigte Einhell v.a. in Spanien und Italien. Abbildung 1 zeigt die Wertschöpfungskette des Unternehmens:

Abbildung 1

Abbildung 1

Hierbei zeigt sich,dass Einhell die Produktion komplett nach China auslagert (extern) und Wertschöpfungsprozesse wie F&E, QS und Service in der eigenen Hand behält.

 

Kurzer Blick auf die Bilanz:

Die EK Quote von Einhell liegt bei ca. 57%. Das Gearing von Einhell beträgt ca. 17%, was kein schlechter Wert ist, die finanzielle Stabilität des Unternehmens sollte durchaus gegeben sein. Der Kurs von Einhell liegt dzt. weit unter dem Buchwert, es ergibt sich ein KBV von ca. 0,6.

Interessant ist dass die Subtraktion von Umlaufvermögen minus Verbindlichkeiten größer ist als die Marktkapitalisierung.

Damit ist die Einhell AG ein Net Net lt. der Definiton von Benjamin Graham.

 

Umlaufvermögen- gesamte Verbindlichkeiten (pro Aktie) Erzeitiger Kurs pro Aktie
30,2€ 27,15€

 

Durch diesen Umstand ist es auf jeden Fall mal Wert sich die Einhell AG näher anzusehen:

 

Damit stellen sich mir jetzt folgende Fragen:

Warum notiert die Einhell deutlich unter Buchwert?

Welchen Wert stellt das Anlagevermögen dar?

Wie könnte die Zukunft bei Einhell ausschauen?

 

Diese Thematiken behandle ich im 2. Teil der Analyse.

Vale Teil 5: Bestimmung Substanzwert Vol. 2

So liebe Leser, nun kommt der 5. Teil zu Vale, und mein erster Versuch ein Minenunternehmen anhand seiner Reproduktionskosten zu bewerten. Für Bewertung der Kosten des Aufbaus/Ausbaus einer Mine wurden unterschiedliche Projekte der Vergangenheit von Vale, Rio Tinto und BHP Billiton herangezogen. Ich habe eine Tabelle erstellt und die Investitionskosten für den Ausbau einer Mine der Produktionserhöhung/Produktionsleistung der Mine gegenübergestellt, und mir daraus die Investitionskosten pro (mehr) ausgestoßene Jahrestonne Eisenerz errechnet. Die Werte liegen irgendwo im Bereich zwischen 129[$*a/t] und 96[$*a/t]. Der arithmetische Durchschnitt lag bei 102[$*a/t]. Diese 102[$*a/t] habe ich mit der aktuellen Jahresproduktion der Vale von 319Mt/a multipliziert, und komme so auf einen Wert der Gesamten Anlagen von 32,7Mrd $. Gewichtet für die Berechnung des Substanzwertes habe ich das Ergebnis mal mit dem Faktor 0,7, um der Abnutzung und dem Alter der Anlage Rechnung zu tragen. Das Eisenbahnnetz von Vale umfasst lt. eigenen Angaben ca. 10 000km. Für den Bau des Schienennetzes für das S11D Project von Vale, sind Kosten pro Kilometer von ca. 11Mio $ berechnet. Dies ist aber eine konservative Schätzung, da ich zu den wirklich neu gebauten 504km Schienen Netz, auch die 226km Schiene die erneuert werden, dazu gezählt habe. Eine Aufsplittung der beiden Kosten lag mir leider nicht vor. Die tatsächlichen Baukosten pro Kilometer an Schiene dürften höher liegen. Um den Wert zu verifizieren, habe ich mir Eisenbahnbauprojekte in Europa angeschaut, und ähnliche Werte gefunden. Bei der Strecke Madrid Albacete lagen die durchschnittlichen Baukosten pro Kilometer irgendwo bei 10€/km. Es gibt aber auch Strecken die das 10 fache Kosten können, aufgrund von vielen Brücken und v.a. notwendigenTunnelbauten. Wenn ich die 11 Mio $ mit dem von Vale angegebenen Kilometern multipliziere, komme ich auf 111 Mrd $. Ich kann leider nicht abschätzen was der Zeitwert von so einem Asset ist und rechne einfach mal mit der Hälfte des heutigen Neuwertes. Die 35 Valemax Schiffe bewerte ich mit 70% des Neuwertes, dass sind dann ca 3Mrd $.  Das Umlaufvermögen von ca. 20Mrd $ addiere ich noch dazu. Davon ziehe ich die gesamten Verbindlichkeiten ab, und komme so auf einen Substanzwert pro Aktie von 5,73€.

Nicht berücksichtigt dabei sind andere Schiffe von Vale, die Eisenerzreserven die auch was Wert sein dürften, inkl. der Abbaulizenzen und die auch die Häfen. Natürlich besitzt Vale auch noch andere Schiffe als die Valemax die auch keine Berücksichtigung fanden.

 

Plant -Equipment 50% $ 16 354 704 667
Eisenbahnsystem 50% $ 55 342 465 753
Umlaufvermögen 100%$ 20 234 000 000
 Valemax Schiffe 70% $ 2 965 789 474
Summe Vermögen 94 896 959 894
Schulden $ 60 780 000 000
Substanzwert $ 34 116 959 894
Substanzwert pro Aktie in $ 6,36
Substanzwert pro Aktie in € 5,73

Academy: Industrierohstoffe

Bei Rohstoffen erfolgt die Klassifizierung nach unterschiedlichen Kriterien. Einerseits werden Rohstoffe anhand ihrer natürlichen Eigenschaften klassifiziert. Organische Verbindungen stammen aus der belebten Natur, und sind bis auf ganz wenige Ausnahmen immer mit Kohlenstoff als Hauptelement „beladen“. Zu diesen Vertretern gehören z.B. Rohöl oder auch Holz. Das „Pendant“ dazu sind die sog. anorganischen Rohstoffe, wie z.B. Eisenerz, Silber oder aber auch Wasser.

Eine weitere Unterscheidung der Rohstoffe erfolgt aufgrund der Regenerierbarkeit. So ist z.B. Erdöl wie wir in Absatz 1 gelernt haben, organischen Ursprungs, aber nicht erneuerbar, da es sich nicht durch menschliche Einwirkung erneuern lässt, bzw. sich erst in geologischen Zeitfenstern bildet. Holz dagegen ist erneuerbar.

Nach Art der Gewinnung/Verwendung wird zwischen Industrierohstoffen, was das Hauptthema des Artikels darstellen soll, und Agrarrohstoffen unterschieden. Agrarrohstoffe werden von der Land und Forstwirtschaft zur Verfügung gestellt. Das bedeutet aber nicht, dass ein Agrarrohstoff nicht auch ein Industrierohstoff sein kann. Holz zum Beispiel ist gleichzeitig ein wichtiger Rohstoff für die Industrie, und wird somit als industrieller pflanzlicher Rohstoff bezeichnet. Das gleiche gilt natürlich auch für Baumwolle oder Kautschuk und andere Industrierohstoffe. Landläufig sind unter Industrierohstoffen die anorganischen Ressourcen gemeint, was aber laut der obigen Ausführungen, überhaupt kein Vollständigkeitskriterium für Industrierohstoffe darstellt. Vertreter dieser Gattung wie z.B. Eisenerz wurden schon genannt. Eine Besonderheit unter den anorganischen Rohstoffen stellen die sog. Edelmetalle dar. Diese werden nächste Woche in einem separaten Artikel behandelt.

Was ist bei Investments in Industrierohstoffen zu beachten bzw. wie kann man in diese investieren?
Rohstoffe stellen eine eigene Anlageklasse dar, und sind sehr häufig Gegenstand spekulativer Investments. Eine Investition in Industrierohstoffe kann durch kaufen physischer Bestände erfolgen, was aber für Privatanleger eher nicht infrage kommt, da Transportkosten, Lagerkosten und Versicherungskosten anfallen Meist erfolgt ein Rohstoffinvestment über Zertifikate oder sog. ETC‘s. ETC’s sind börsengehandelte Wertpapiere und eine Sonderform von Zertifikaten. Zertifikate sind rechtlich gesehen keine Sachwertanlagen, sondern verbriefen Verbindlichkeiten des Emittenten. Auf das Thema Zertifikate wird in der Bargain Academy noch separat eingegangen. Man kann aber auch in (Rohstoff)Aktien investieren wie z.B. in Eisenerzförderunternehmen, wie die Vale SA oder Rio Tinto. Dies ist nun keine reines Investment auf den Industrierohstoff selbst, aber man besitzt dadurch im vgl. zu Zertifikaten einen Sachwert. Welche Risiken bestehen bei Investments in Industrierohstoffe? Einerseits spielt natürlich das aktuelle Verhältnis von Angebot zu Nachfrage eine große Rolle bei Investments in Industrierohstoffe. Im Bargain Magazine hat Daniel Koinegg dies sehr gut für den Ölpreis analysiert. Eine weitere gute Analyse findet sich im auch im Bargain Magazine bei der Unternehmensanalyse der Vale SA. Diese behandelt den Eisenerzpreis. Gerade bei Industrierohstoffen kommt es zyklisch zu Angebotsüberhang oder auch Unterversorgung, da die Produzenten der Rohstoffe z.B. Kapazitätserweiterungen aufgrund von langfristigen Prognosen, für den einzelnen Rohstoffmarkt vornehmen, aber auch kurzfristige Schwankungen oder Abschwächungen der Nachfrage aufgrund von z.B. Kriegen, makroökonomischen Problemen in einem Land das den Industrierohstoff sehr stark nachfragt, oder auch weil eine neue Technologie, eine alte die den Industrierohstoff benötigt hat ersetzt, können das Gleichgewicht von Angebot und Nachfrage stören, was die Preise sehr stark beeinflusst. Weitere Faktoren können auch der Kampf der Unternehmen um Marktanteile sein, der den Preis eines Industrierohstoffs nach unten drückt. Dabei erhöhen die „Low Cost“ Produzenten, ihren „Output“, und versuchen somit die Produzenten mit höheren Kosten aus dem Markt zu drängen. Investments in Industrierohstoffe sind sicherlich sehr schwierig zu durchschauen, da ein Industrierohstoff für so viele unterschiedliche Produkte und Branchen eingesetzt wird, und ein umfassendes Wissen dieser nötig ist, um sich einen guten Überblick über die gegenwärtige, und zukünftige Situation zu am Markt zu verschaffen.

Academy: Immobilien

Im heutigen Artikel der Bargain Academy geht es um Immobilien. Immobilien stellen gemäß unserer Definiton im Artikel Geldnahe Werte einen Sachwert dar. Wie bei jedem Investment, erfordern Immobilieninvestments ein großes Maß an spezifischem Fachwissen. Wenn es der Markt zulässt, und man sein erworbenes Fachwissen geschickt einsetzt, sind bei Immobilieninvestments sehr große Gewinne möglich. Weiters wird durch die Vermietung der Immobilie ein laufender Cashflow generiert. Oder aber man kauft die Immobilie auf Wertsteigerung basiert. Das kann bedeuten, dass z.B. eine Wohnung gekauft wird die renovierungsbedürftig ist, und der Käufer nach Addition der Renovierungskosten, die Wohnung wieder verkauft, und somit seinen Gewinn daraus erwirtschaftet.

Im Vergleich zu anderen Anlageklassen wie z.B. Aktien oder Anleihen, sind Immobilien illiquides Vermögen. Das heißt, ich kann meine Immobilie nicht unbedingt sofort veräußern, wenn ich Geld brauche. Ein Immobilienkauf, kann sich je nach Lage und Zustand dieser, auch über mehrere Jahre hinziehen.

Grundsätzlich  wird bei der Art Immobilien unterschieden in:

Wohnimmobilen
Büroimmobilien
Hotels
Fachmarktzentren

Wobei, jede Gattung für sich spezifische Risiken birgt. Fachmarktzentren zum Beispiel, werden durch den immer stärker werdenden Onlinehandel immer weniger nachgefragt werden. Ausnahmen bilden natürlich die wirklichen Top Adressen wie z.B. der Graben in Wien, denn Flagshipstores werden auch in Zeiten des Onlinehandels in sehr guten Lagen präsent sein. Damit kommen wir nun auch zum nächsten Punkt, der Lage und der Zustand einer Immobilie.

Die Lage und der Zustand sind für ein Immobilieninvestment die wichtigsten Kriterien für zukünftige Wertsteigerungen. Unterschieden wird grundsätzlich in Makrolage und Mikrolage.
Die Makrolage kann von unterschiedlichsten Parametern abhängig sein. Zum Beispiel von den Jobangebot welches quantitativ in dieser Stadt herrscht, und welche Zukunftsaussichten die Jobs bzw. die einzelnen Branchen in dieser Stadt haben. Was auch ein Kriterium für die Makrolage sein sollte ist, ob es in periodischen Abständen in diesem Gebiet Naturkatastrophen gibt. Z.B. gibt es in Passau immer wieder Hochwasser, was der Bausubstanz der Immobilie doch sehr zusetzt. Und ob das so gut ist für ein Investment in Immobilien sei dahingestellt.

Die Mikrolage bezieht sich auf den Bereich um die Wohnung herum, wie der Bezirk, die Verkehrsanbindung (sind Öffis wie z.B. Busse, S- Bahn, U-Bahn etc. in der Nähe schnell erreichbar). Entscheidend ist auch die Lokale Infrastruktur wie das örtliche Vorhandensein von Supermärkten, Arzt oder Apotheken.

Der Zustand des Hauses ist ebenfalls ein wichtiges Kriterium für den Immobilieninvestor, da er ja mit seinem Anteil an den Renovierungskosten beteiligt ist. Und sollten beim Haus gravierende Mängel vorhanden sein, so wird die Reparaturrücklage die einbezahlt wird, nicht ausreichen um die Kosten die z.B. für neue Wasserleitungen, oder eine Dachsanierung anfallen, zu decken. Diese Kosten senken mir die Rendite eines Objektes natürlich sehr stark. Damit erschließt sich jetzt auch die Aussage, dass für Immobilieninvestments ein Fachwissen anzueignen ist, um die zukünftige Lebensdauer von Rohren, Dächern oder v.a. auch vom Haus insgesamt abschätzen zu können. V.a. Risse in den Wänden könnten ein Zeichen für ein Haus sein, welches statische Probleme hat, und somit kann es in seltenen Fällen auch zum Verlust von einem Großteil des investierten Kapitals kommen.

Wichtig für den Immobilieninvestor ist auch ein gutes Netzwerk an Personen/Unternehmen für die Finanzierung, Kaufabwicklung, Vermittlung und Vermietung, und für Reparaturen und Sanierungen.

Weiters ist bei Immobilien zu beachten, dass der Kaufpreis für die Immobilie durch Grundsteuer, Eintragungsgebühr ins Grundbuch, Maklergebühr, Notariatskosten um ca. 10% erhöht wird. Dies ist für eine Renditebetrachtung der Immobilie unbedingt zu berücksichtigen.

Als Fazit kann gesagt werden, dass ein Investment in Immobilien durchaus lukrativ und gewinnbringend sein kann. Es kommt halt wie bei jedem Investment darauf an ob man günstig kauft, und wie man die Zukunftsaussichten in Bezug auf Makrolage und Mikrolage sieht. Wenn die Substanz, (in diesem Fall die Bausubstanz) eine gute Absicherung nach unten bietet, kann ein Immobilieninvestment etwas sein, an dem man durchaus seine Freude haben kann.

Analyse der Vale Teil 4- Ertragswertschätzung

Liebe Leser, nun kommen wir zur Analyse der Vale Teil 4.

In diesem Teil möchte ich versuchen, den inneren Wert der Vale mit einer Art Ertragswertmodell zu bewerten, welches ich mir von Prof. Max Otte abgeschaut habe. Es ist eine Equity Methode, und orientiert sich beim Abzinsen der zukünftigen Erträge an den Kapitalkosten für Eigenkapital.

Dazu verwende ich die Umsätze und Gewinne/Aktie der letzten 10 Jahre, naja eigentlich 11, da ich für 2014 den Gewinn pro Aktie, anhand der ersten drei Quartale auf 0,6$/Aktie geschätzt habe. Das gleiche habe ich auch beim Umsatz  für 2014 gemacht. Somit ergibt sich eine durchschnittliche Umsatzrendite von 27%. Wobei man fairerweise dazu sagen muss, dass diese Umsatzrendite in den letzten 3 Jahren deutlich unter den 27% gelegen ist, und irgendwo bei 8% „herumdümpelt“. Diese durchschnittliche Umsatzrendite multipliziere ich mit dem letztjährigen Umsatz, um so einen normalisierten Wert für den „nachhaltigen“ Gewinn zu bekommen. Damit ergibt sich ein „nachhaltiger“ Gewinn aus den letzten 11 Jahren von 1,88USD/Aktie. Aber mit welchem Zinssatz, sprich Eigenkapitalkosten diskontiere ich die zukünftigen Erträge? Dazu gibt es ja verschiedenste wissenschaftliche Abhandlungen, die trotz aller Wissenschaft, alle ihre Schwächen haben. Ich mache es mir einfach, und gehe von einem langfristigen risikolosen Zins, von 5%-7% aus, und schlage ein paar Prozentpunkte drauf. In diesem Fall, weil die Vale ein zyklisches Unternehmen ist, das sehr stark mit anderen Minenbetreibern im Wettbewerb steht, habe ich Eigenkapitalkosten von 12% angenommen. Und wer Teil 3 meiner Bewertung gelesen hat, der wird feststellen, dass ich mit Hilfe des fairen KBV Modells Eigenkapitalkosten von 9% ermittelt habe um auf ein faires KBV zu kommen, welches sich mit dem KBV aus der Bilanz deckt. Aber gerade bei Ertragswertschätzungen gehe ich auf Nummer sicher, und nehme doch lieber einen höheren Wert. Somit ergibt sich mit 12% Eigenkapitalkosten ein Multiplikator von 8,33‘ und damit ein nachhaltiger Wert pro Aktie von 15,68USD. Besitzt das Unternehmen Cash (in diesem Fall hat Vale Cash von 1,47$/Aktie), so addiere ich den Cashbestand dazu, wodurch sich ein innerer Wert/Aktie von 17,15USD ergibt. Mit einem aktuellen Kurs der Vorzugsaktie von 6,28USD, ergibt sich eine Margin of Safety von 63%. Langfristiges Gewinnwachstum wurde in der Formel keines berücksichtigt, um auf der konservativeren Seite mit meiner Berechnung zu bleiben.

Ertragswertverfahren haben natürlich einen großen Schwankungsbereich, da sehr viele Eingangsparameter in der Berechnung angenommen werden. Wie z.B. die EK Kosten ,die Ermittlung des nachhaltigen Gewinns, oder wenn man ein langfristiges Gewinnwachstum berücksichtigt, die Höhe von diesem in der Zukunft. Ich persönlich kaufe Aktien die ich mittels Ertragswertverfahren analysiert habe, nur wenn die Margin of Safety mind. größer 50% ist. (Zumindest bei normalen Unternehmen die keinen nachhaltigen Wettbewerbsvorteil haben). Eventuell wird es für Vale noch einen 5. Teil geben, wo ich versuchen werde, den Wert der Vale über die Reproduktionskosten zu rechnen. Mal schauen ob dies möglich ist.

Vale Analyse Teil 3

Vale Analyse Substanzwert :

Die Annahmen beruhen alle auf USD Basis, da mir die relevanten Daten in USD zur Verfügung standen. Für die Betrachtung des Substanzwertes wurde der Bericht zum Q3 2014 herangezogen.

Ende des dritten Quartals 2014, hatte Vale einen Cashbestand von 7,882 Mrd USD. zuzüglich einer Position von 450 Mio USD an Wertpapieren ergibt, einen Bestand an Zahlungsmittel, und kurzfristig liquidierbaren Assets von 8,332 Mrd USD. Das Eigenkapital von Vale beläuft sich auf 62,099 Mrd USD und die Eigenkapitalquote beträgt 51%. Die Finanzverbindlichkeiten belaufen sich auf 29,3 Mrd USD. Damit ergibt sich ein Gearing von ~34%. Das Gearing liegt  im vgl. zu BHP Billiton (23,2%) und Rio Tinto (22%) höher, jedoch für ein zyklisches Unternehmen trotzdem in einem Bereich der eine gute finanzielle Stabilität erahnen lässt. Der Freie Cashflow ist positiv und die Dividendenzahlungen die für 2015 in der Größenordnung von 2 Mrd. USD angekündigt sind, sollten daraus ohne Probleme finanzierbar sein.

Wenn ich vom Eigenkapital die gesamten immateriellen Vermögenswerte abziehe, und die erhaltene Zahl durch die Anzahl der Aktien dividiere, erhalte ich eine gute Indikation, wo der Substanzwert der Aktie liegt. Das Ergebnis ist 9,72 USD, was einem Betrag von 8,6€ zum heutigen USD/€ Kurs entspricht. Vergleicht man diesen Betrag mit dem aktuellen Kurs der Vorzugsaktie von 5,55 €, so ergibt sich ein Abschlag von ca. 35% zum angesetzten Substanzwert. Damit  ist das Risiko nach unten, alleine durch die Margin of Safety im vgl. zum Substanzwert schon stark begrenzt.

Nun stellt sich die Frage, warum die Aktie recht deutlich unter Substanzwert, und noch deutlicher unter dem Buchwert gehandelt wird?

Ein möglicher Grund dafür wäre, dass Vale Verluste schreibt, was Sie aber derzeit nicht tun. (Zumindest über die ersten 3 Quartale 2014 gesehen)

Eine andere Möglichkeit ist, dass die Eigenkapitalrendite die sich die Investoren erwarten, einfach zu gering ist, und das scheint bei Vale auch der Fall zu sein. Das KBV liegt genau bei 1, wenn die Eigenkapitalrendite die Eigenkapitalkosten abdeckt. Nicolas Schmidlin, hat eine Formel für das faire KBV daraus entwickelt. Ich habe mir dies durchgerechnet, und komme auf ein faires KBV, welches  dem aus der Bilanz gerechneten KBV (o,54) entspricht, bei Eigenkapitalkosten von ca. 9%. D.h. die Eigenkapitalkosten liegen bei 9%, und dies ist bei weitem höher als die rund 5% Eigenkapitalrendite, die Vale heuer wahrscheinlich erzielen wird. Dies rechtfertigt derzeit, durchaus einen Abschlag zu einem KBV von 1.

Somit bleibt die Fragestellung offen, kann Vale in Zukunft wieder höhere Renditen erwirtschaften ?

Aber dazu mehr in Teil 4, wo eine Ertragswertberechnung für die Vale durchgeführt werden wird.

Anbei noch ein Interessanter Link zum Thema:

http://seekingalpha.com/article/2873476-only-the-strong-can-survive-in-the-iron-ore-industry-when-prices-are-falling

Academy: Aktien

Im heutigen Bargain Academy Artikel geht es um Aktien. Aber was sind eigentlich Aktien? Aktien sind von Aktiengesellschaften, also Unternehmen, ausgegebene Wertpapiere und stellen einen Anteil an einem Unternehmen dar. Das heißt, der Aktionär kauft damit einen Anteil von einem Unternehmen, und ist an dem Ertrag, sprich dem Gewinn von diesem, beteiligt. Aktien gehören zu den so genannten Sachwerten, da man eine Aktie mit Geld erwirbt, und dafür eine „Sache“ – die Aktie – bekommt. Die Abgrenzung zu geldnahen Werten wurde in der Bargain Academy im letzten Kapitel erklärt. Nachfolgend sollen unterschiedliche Arten von Begriffen in Zusammenhang mit der Aktie erläutert werden.

Inhaberaktien, Namensaktien:

Hierbei wird nach Art der Übertragbarkeit unterschieden. Bei Inhaberaktien wird der Eigentümer nicht namentlich genannt. Das ist auch jener Aktientyp, der an der Börse gehandelt wird. Auschlaggebend bei der Inhaberaktie ist der Besitz. Die Namensaktie ist eher selten anzutreffen, und ist, wie der Name schon erahnen lässt, auf eine bestimmte Person ausgestellt. Dabei darf nur der/die namentlich genannte Inhaber alle mit dem Besitz der Aktie verbundenen Rechte ausüben.
Die Inhaberaktie und die Namensaktie können entweder Stammaktien oder Vorzugsaktien sein. Aktionäre, die Stammaktien besitzen, haben auf der Hauptversammlung ein Stimmrecht.1

Hauptversammlung:

Auf der Hauptversammlung entscheidet der Aktionär über den Vorschlag des Vorstandes zur Gewinnverwendung, z.B. über die Absegnung einer Dividendenausschüttung  oder auch Entscheidungen über Übernahmen und Fusionen. Die Hauptversammlung, welche im Regelfall einmal jährlich stattfindet, wählt den Aufsichtsrat einer Aktiengesellschaft (AG). Dieser hat die Aufgabe, den Vorstand der AG zu bestellen und ihn zu kontrollieren.1

Vorzugsaktien:

Besitzer von Vorzugsaktien haben in der Regel kein Stimmrecht auf der Hauptversammlung. Dafür erhält der Aktionär meist eine höhere Dividende, und wird, wie ebenfalls schon im Namen enthalten, bei der Dividendenzahlung gegenüber dem Besitzer einer Stammaktie bevorzugt behandelt. Dies bedeutet, dass der Besitzer einer Stammaktie, erst dann mit der Dividende bedient wird, wenn alle Dividendenansprüche der Vorzugsaktionäre vollständig befriedigt worden sind.1

Rendite durch den Erwerb von Aktien:

Aktienpreise sind natürlich Schwankungen ausgesetzt, deren Grund vielfältig sein kann. Einerseits können politische Unruhen in gewissen Gebieten ein Grund für plötzlich fallende Kurse sein, obwohl sich oft an der Ertragslage des Unternehmens wenig verändert hat. Andererseits können wirtschaftliche Probleme die Ursache sein. Es gibt viele Gründe, warum Aktienpreise steigen und fallen können. Diese Schwankungen ergeben aber auch die günstigen Kaufchancen für den Investor.
Der langfristige Ertrag von Aktien, hängt sehr stark vom Verhältnis des Kaufpreises der Aktie, zum inneren Wert dieser ab. Je billiger der Investor die Aktie im Vergleich zu ihrem inneren Wert erstehen kann, desto größer ist das Potential mehr Rendite mit der gekauften Aktie zu erzielen. Der innere Wert, ist jener Wert der Aktie, den der Investor durch u.a. fundamentaler Analyse der Geschäftsberichte ermitteln kann, um somit durch Vergleich des inneren Wertes mit dem aktuellen Aktienkurs, eine Einschätzung treffen zu können, ob das Unternehmen gerade günstig zu kaufen ist. Ein paar Ansätze zur Ermittlung des inneren Wertes werden wir Ihnen im Vertiefungskurs Value Investing erklären.

1 http://www.wienerborse.at/beginner/facts/aktie.html

Vale Analyse- Eisenerz und Stahlmarkt Teil 2

In diesem Teil möchte ich eine Analyse der Vale in Bezug auf den Eisenerz, Nickel und Stahlmarkt machen, und in weiterer Folge die Auswirkungen auf die Vale SA einzuschätzen versuchen.

 Eisenerz- Stahlmarkt und Produktionskosten

Weltweit wurden 2014 lt. Worldsteel.org 1622 Millionen Tonnen Stahl produziert, wobei in China 823 Mt Stahl produziert wurden. Damit entfällt auf China etwas mehr als die Hälfte der der weltweiten Stahlproduktion. Somit stellt sich unweigerlich die Frage, wie viel davon fließt in den Baubereich? Diese Frage werde ich weiter hinten im Artikel versuchen zu beantworten.  Ich fand eine interessante Grafik von Bloomberg, welche die die CFR Kosten von Eisenerz nach China im Jahr 2013 angibt. CFR bedeutet Cost and freight, Kosten und Fracht. CFR regelt, dass der Verkäufer die Kosten bis zum Bestimmungshafen trägt, also z.B. Ausfuhrzoll, Fracht, Verladungs- und Ausladungskosten und ähnliches.

 Cashkostenkurve  Vale CFR China

Abbildung 1 Kostenkurve Eisenerz CFR China

Mit CFR Kosten von ca. 55$/t zählt die Vale zu den Eisenerzförderunternehmen mit den niedrigsten CFR Kosten nach China. Sollte also bei gleich bleibenden Bedarf an Eisenerz in China (derzeit wächst die Eisenerzbedarf noch) der Preis  um die 68$/t Eisenerz verharren, so wird es auf der rechten Seite von Abbildung 1 sehr starke Einschnitte geben. Das heißt die Produzenten die mit hohen Kosten produzieren , werden ihre Abbautätigkeiten einstellen müssen, und somit für eine Marktbereinigung sorgen. Dies sollte den Preis wieder mittelfristig stützen. Sollte die Stahlnachfrage in China in den nächsten Jahren signifikant durch einen Einbruch der Bauprojekte zurückgehen, so wird es dann auch zwangsläufig die Produzenten mit den hohen Kosten zuerst treffen. Nehmen wir mal die 823Mt/a Stahl an die China produziert, so wären dass ca. 1300Mt/a an Eisenerz (mit 62% Eisenanteil gerechnet). Wenn durch eine Immobilienkrise in China ein Viertel des Eisenerzbedarfs wegfallen würde, (lt. marketrealist.com wird mehr als die Hälfte des prod. Stahls in China für die Bauindustrie verwendet) so wäre Vale bei weitem noch nicht der Produzent mit den teuersten Kosten unter der Annahme, dass die anderen Minenbetreiber dicht machen würden (siehe Abbildung 1). Somit sieht man meiner Meinung nach, dass aufgrund dieser Annahme, Vale in diesem stark zyklischen Geschäft durch seine günstigen Produktionskosten reüssieren sollte, und nach einer Marktbereinigung stark zurückkommen könnte. Die Frage ist wann die Marktbereinigung zu Ende sein wird? Leider bin ich kein Hellseher, aber nachdem die größten Eisenerzförderer ihre Produktion noch ausweiten wollen, ist von einem niedrigen Preisniveau auszugehen, bis ein Großteil der „high cost producer“ aus dem Markt gedrängt wurde. Dazu ein interessanter Artikel im WSJ.

 

Nickel

Nickel ist meist ein „Beiprodukt“ aus der Eisernerzgewinnung, genauso wie Kupfer. Wirtschaftlich ist Nickel bei Edelstählen von großer Bedeutung. Es ist neben Chrom das bedeutendste Legierungselement in Edelstählen, und sein Anteil ist meist größer als 8%. Weitere Anwendungsgebiete sind z.B. als Metall für Münzen. Ein Großteil des Verbrauchs an Nickel stammt wiederum aus China. Meiner pers. Meinung nach ist Nickel aber nicht signifikant vom dortigen Immobiliensektor abhängig, sondern von der allgemeinen Industrienachfrage im Apparate und Behälterbau. Somit würde ich einschätzen, dass Nickel in China sehr stark mit dem Wachstum der Industrie dort korreliert.

Dadurch, dass Nickel aber ein „Beiprodukt“ der Eisenerzförderung ist und die großen Förderer wie Vale, Rio Tinto oder BHP Billiton ihre Produktion ausweiten, um die Marktbereinigung zu beschleunigen und ihre Marktstellung ausbauen,  sollte auch die Produktionsmenge an Nickel steigen was die Preise sicherlich auch mittelfristig niedrig halten wird, aber doch sollte anhand meiner Annahmen Nickel besser performen als Eisenerz.

Mein Fazit nach der Begutachtung des Factsheets, der Aktionärsstruktur und dem Erzmarkt für die Vale ist, dass die Vale sehr stark vom Eisenerzpreis beeinflusst wird (welch Überraschung). Wir sind durch stark fallende Eisenerzpreise schon in einer Marktbereinigung drinnen, und es wird durchaus interessant sein die Vale mal näher anzuschauen ob diese nicht schon billig geworden ist.