Der circle of competence

Der Begriff circle of competence ist so ziemlich jedem Anleger, der sich auch mit den Techniken des Value Investing befasst, bekannt. Mir ist kürzlich aufgefallen, dass ich noch nie wirklich darüber nachgedacht habe, wie ich diesen Kompetenzbereich für mich selbst umreiße. Die Konsequenz daraus war bisher möglicherweise, dass ich im übertragenen Sinne auf zu vielen Hochzeiten gleichzeitig getanzt habe. Es ist nun einmal so, dass man nicht gleich zum Experten wird, wenn man einmal einen Geschäftsbericht eines bestimmten Unternehmens gelesen hat. Es dauert seine Zeit und bei mir ist es jedenfalls so, dass aufgenommene Information erst einmal „einwirken“ muss, bis sie wirklich verarbeitet und verwendet werden kann. Oft habe ich gleich nach der Lektüre eines Geschäftsberichts das Gefühl, nach wie vor überhaupt nichts über das fragliche Unternehmen zu wissen. Wenn ich das Ganze aber ein paar Tage ruhen lasse und mir die Unternehmensunterlagen danach noch einmal zur Hand nehme, merke ich, dass doch ein Informationsstock aufgebaut wurde. Wie ich aber bereits kürzlich in meinen Überlegungen zum Ölmarkt geschrieben habe, wird man relativ schnell zum „Fisch am Pokertisch“, wenn man auf der kürzeren Seite der Informationsasymmetrie sitzt.

Was beeinflusst den circle of competence?

Der erste begrenzende Faktor ist die vorhandene Zeit. Wenn man nicht so eine schnelle Auffassungsgabe wie Warren Buffett oder Seth Klarman besitzt und obendrein ein eher gemächlicher Leser ist, ist es realistischerweise schwer, mehr als sagen wir 60 bis 70 Unternehmen regelmäßig und einigermaßen genau mitzuverfolgen – selbst wenn man in Vollzeit Aktienanalyse betreibt. Ich persönlich schaffe es nicht, einen Geschäftsbericht konzentriert an einem Tag durchzubekommen. Wenn man noch Zeit für Nachrichten, andere Publikationen, Bücher und Blogs sowie für Sport und Zeit mit seinen Liebsten einplant, sind da eher – je nach Umfang des Berichts – zwei bis drei Tage notwendig. Daneben sollte ja auch noch etwas Zeit für Zwischenberichte, Investorenpräsentationen, Webcasts und so weiter bleiben. Da ist man dann ziemlich schnell ausgelastet.

Der zweite begrenzende Faktor ist ein gewisses Branchenverständnis bzw. eine Kenntnis des Geschäftsmodells. Da tut man sich bei der Ermittlung seines circle of competence wahrscheinlich leichter, wenn man in einem bestimmten Sektor ein besonders umfassendes Wissen angehäuft hat. Der Investor und Autor Marfir vom Valueblog beispielsweise hat einen schier unglaublichen Wissensstock in der Rohstoffbranche und investiert dann logischerweise auch verstärkt in solche Unternehmen. Ich selbst kann in keiner Branche auf spezielle Vorkenntnisse zurückgreifen. Insofern kann ich mich auch nicht zu sehr auf eine Branche beziehen, sondern muss meinen circle of competence irgendwie anders definieren.

Künftige Regeln

Ich habe nun nach langem Hin und Her einen einfachen Satz von Regeln für mich selbst aufgestellt, in welcher Ecke des Aktienuniversums ich in Zukunft nach potenziellen Investmentideen Ausschau halten werde. Diese Regeln werde ich zuerst nennen und im Nachhinein die Gründe dafür kurz erörtern.

  • Geographischer Fokus auf Österreich und Deutschland
  • Zusätzliche Begrenzung der Marktkapitalisierung in Deutschland auf maximal 200 Mio. Euro

Aus diesem Pool an Unternehmen, der sich derzeit auf ein paar Hundert „Stück“ beläuft, will ich eine engere Watchlist zusammenbauen, wo ich das Gefühl habe, dass erstens die Qualität im Unternehmen stimmt und ich obendrein das Geschäftsmodell einigermaßen verstehe. Die Unternehmen auf dieser watchlist werden dann regelmäßig mitverfolgt und bei entsprechenden Gelegenheiten gekauft. Alles, was nicht in dieses Vorauswahlschema passt, muss aber außen vor bleiben. Sollte sich im Laufe der Zeit herausstellen, dass dieser Kreis zu eng gezogen ist und ich nicht ausgelastet bin, kann ich ihn ja nachträglich etwas erweitern.

Es ist mir durchaus bewusst, dass ich sehr viele und möglicherweise sehr lukrative Gelegenheiten auslasse, wenn ich mich zu sehr auf eine bestimmte Ecke des Aktienmarktes fokussiere. Auf der anderen Seite gewährleiste ich mir selbst aber, dass ich diese Ecke mit der Zeit wirklich genau kenne und nicht Hals über Kopf in neues Territorium vorstoße. Diesen Kompromiss möchte ich eingehen.

Warum sind nun diese Regeln so, wie sie sind? Einen Grund dafür, dass ich die Abgrenzung nicht nach Branchenmerkmalen, sondern geographisch vornehme, habe ich zuvor schon genannt. Ich bin in keiner bestimmten Branche ein Experte, weshalb ich in Bezug auf die Produkte und das Geschäftsmodell nur unterscheiden kann in „absolut unverständlich“ (zum Beispiel Biotechnologie) und „möglicherweise mit etwas Aufwand verständlich“. Warum Österreich und Deutschland? Ein Aspekt hier ist die Sprache. Ich kann zwar einigermaßen gut Englisch, aber ein deutscher Bericht ist trotzdem schneller gelesen und begriffen. Ein weiterer Aspekt ist das rechtliche Umfeld. Vor allem in Österreich kenne ich mich zumindest etwas aus und muss beispielsweise vor einem Delisting oder einer anderen gesellschaftsrechtlichen Maßnahme wie einer Verschmelzung keine „Angst“ haben. Die deutsche Rechtslage ist im Groben der österreichischen sehr ähnlich. Das gilt insbesondere für die Bilanzierungsvorschriften nach HGB/UGB bei sehr kleinen Unternehmen. Der dritte Grund – und der ist vor allem aus investmenttechnischer Sicht sehr wichtig – ist die Konkurrenz. Der österreichische Aktienmarkt wird fast zur Gänze ignoriert oder von Handelsautomatismen bestimmt. Das hat zur Folge, dass selbst Unternehmen, die in ihren Nischen weltweit erfolgreich sind, wie beispielsweise Do&Co, SBO, Mayr-Melnhof, Palfinger, WP oder KTM zum Teil gnadenlos abverkauft werden, wenn es kleine Korrekturen an den weltweiten Märkten gibt. Große deutsche Unternehmen werden demgegenüber schon sehr genau verfolgt. Das hat auch den Grund, dass die Unternehmen im DAX meist um ein Vielfaches größer sind, als die größten Unternehmen in Österreich. Nichtsdestoweniger sehe ich aber bei kleinen deutschen Unternehmen ebenfalls weniger Konkurrenz.

Ich werde im Laufe der nächsten Tage einen weiteren Menüpunkt im Bargain Magazine erstellen, wo die aktuelle Watchlist einsehbar ist. Diese besteht natürlich zunächst vor allem aus den Unternehmen, die ich ohnehin schon im Bargain Portfolio habe. Selbstverständlich werde ich jene Unternehmen, die ich mir schon genauer angesehen habe und sie deshalb gekauft habe, nicht wieder verwerfen, nur weil sie die oben genannten Kriterien nicht erfüllen. Der „Nachschub“ wird aber ausschließlich aus dem umschriebenen Kreis stammen.

17 Kommentare Der circle of competence

  1. Marfir

    Hallo Daniel,

    danke für das Lob.

    Nur weil du noch keine tiefen Branchenkenntnisse hast, musst du aber nicht gleich die Flinte ins Korn werfen. Bei Mayr-Mellnhof, SBO & Co. musst du dich auch erst einlesen und dich mit der ausländischen Konkurrenz befassen. Somit bleibt auch das lesen von englisch-sprachigen GB nicht aus. Man muss ja nicht gleich überall Bescheid wissen. Über die Jahre wächst dann ein Grundverständnis für dies und das.
    Auch ich musste mich erst mit Rohstoffunternehmen befassen.

    So klingt dein Vorgehen erst mal nach home base effect. 😉

    Eine Watchlist ist eine super Idee!

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  2. Daniel Koinegg

    Servus,

    ich meinte ja nicht, dass ich mir das Lesen englischsprachiger GB komplett sparen will. Der erste Einstieg und somit der Erwerb eines Grundverständnisses erfolgt aber auf Deutsch.

    Wie definierst Du genau den Begriff „home base Effekt“?

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    1. Marfir

      Home base effect ist wenn sich Investoren hauptsächlich oder nur mit Unternehmen beschäftigen, die an ihrem Heimatmarkt notiert sind. Das Gefühl Heimat-verbundene Unternehmen besser verstehen zu können als ausländische, prägen diesen Effekt.
      Für Investoren eher ein Nachteil/Denkfehler. Schließlich sucht man gute Investments und kein gutes Gefühl. Ein lokales Unternehmen kann genau so eine Blackbox sein wie ein ausländisches.

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      1. Nico

        Will jetzt nicht klug scheißen, aber ist da nicht „home bias“ die geläufigere Bezeichnung 😉

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      2. Daniel

        @Nico: Ich denke dass beide Begriffe verwendbar sind.

        @Marfir: Ich habe darüber auch nachgedacht und verstehe Deinen Einwand. Grundsätzlich sehe ich es aber eher so, dass es dann ein Problem wäre, wenn die einheimischen Unternehmen alle auch hauptsächlich oder nur den Heimatmarkt bedienen und generell von den selben geographischen und qualitativen Werttreibern abhängig sind. Da dies aber nicht von der Börsenotiz abhängig ist, sehe ich da nicht so ein Problem. Und was das Verständnis für das rechtliche Umfeld betrifft, ist das bias ja gerechtfertigt – für mich zumindest.

        Und natürlich kann ein einheimisches Unternehmen genauso eine Black Box sein. Die Wahrscheinlichkeit, dass man es versteht, ist aber möglicherweise etwas höher als bei irgendeiner Bude, die 10.000 km entfernt ist.

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  3. Mario

    Home bias oder nicht, die Argumente für den österreichischen Markt leuchten mir ein.

    Trotzdem sehe ich das Problem, dass du dich dann wieder in viele verschiedene Geschäftsmodelle eindenken musst. Vielleicht gibt es aber auch österreichische Werte mit internationaler, börsennotierter Konkurrenz. Hast du das österreichische Geschäftsmodell mal verstanden, kannst du das Wissen auch international anwenden…

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    1. Daniel

      Mario, da hast Du natürlich Recht. Das so erworbene Wissen kann mittelfristig auch internationalisiert werden.

      Mir geht es halt wirklich mal darum, einen bestimmten „Teich“ genauer zu umreißen. In viele verschiedene Geschäftsmodelle hineindenken muss man sich so oder so. Das ist also nicht ein Problem des engen Fokus sondern das hat man sowieso, oder?

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      1. Mario

        Ich sehe das mit den vielen Geschäftsmodellen ausgeprägter, wenn man mit einem regionalen Fokus beginnt.

        Ich habe zum Beispiel an erster Stelle einen inhaltlichen Fokus auf Sachwerte. Manche Branchen sind ohnehin global andere wie Immobilien nicht. Da schaue ich mir dann einzelne Regionen an, wenn sie vielversprechend sein könnten. Allerdings muss ich mich dann in so einem Fall auch erstmal in das Land einlesen.

        Insofern ist es vielleicht gehüpft wie gesprungen, ob man erst mit einem regionalen Fokus beginnt und sich in viele Geschäftsmodelle eingedenken muss oder ob man sich auf bestimmte Geschäftsmodelle konzentriert und sich dann in verschiedene Märkte eindenken muss.

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  4. TobiB

    Hi Daniel,
    warum nicht die (deutschsprachige) Schweiz? Ich denke auch dort könnten interessante Unternehmen sein, ist die Rechtslage denn so unterschiedlich zu unserer?

    Ansonsten finde ich es verständlich, sich auf eine kleine Teilmenge des Aktienmarktes zu stürzen und den genauer zu verfolgen. Insbesondere denke ich, dass das die Wahrscheinlichkeit erhöht echte Perlen zu finden, die vielleicht aufgrund der gängigen Kennzahlen gerade nicht so attraktiv erscheinen wie sie tatsächlich sind. Auf so etwas stößt man mit dem Screener ja nicht, sondern sonst höchstens per Zufall.

    Reply
    1. Daniel

      Hey Tobi!

      Ich habe die deutschsprachige Schweiz einfach aus dem Grund weggelassen, weil ich mir gedacht habe, dass ich die ohnehin noch dazu nehmen kann, wenn ich nicht ausgelastet bin.

      Und ich gebe Dir völlig Recht: die wirklich qualitativ hochinteressanten Unternehmen findet man oft durch Screener gar nicht. Da kann es mitunter besser sein, ein paar Hundert Unternehmen vorauszusortieren und die besten davon wirklich genau zu studieren und zu warten, bis man sie in einem Abverkauf bekommt.

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  5. Arthur

    Hi Daniel,

    Warren Buffett und Munger sprechen es immer und immer wieder an.

    „Suche dir ein Feld aus und schau, dass du es beherrscht.“

    Die Opportunitätskosten sind in diesem Sinne gar nicht so wichtig. Buffett hat in kein IT Unternemen investiert und sich trotzdem gut geschlagen.

    Ich denke, das Wichtigste an diesem Konzept ist, wie du schon angesprochen hast, seine Grenzen zu kennen. Viele geben sich als Experten für ein bestimmtes Gebiet aus, scheitern aber dann trotzdem. Sie wollen den einen Trend mitnehmen. Sie denken, dass ihr Wissen auf andere Branchen ausweitbar ist. Es ist schon eine Kunst sich immer wieder in Frage zu stellen.

    Reply
    1. Daniel

      Arthur, völlig richtig. Die Gefahr, dass man bestimmte Muster/Erkenntnisse aus einer Branche zu voreilig in eine andere überträgt und so die Analyse zu schlampig macht, ist äußerst real.

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  6. TomB

    Dein Argument mit dem geografischen Fokus und auf kleine Unternehmen kann ich irgendwie verstehen: du hast einfach weniger Konkurrenz. Stimmt wahrscheinlich.

    Aber vielleicht ist die geografische Konzentration dann doch zu eng gezogen?

    Nehmen wir doch zB Do&Co: ich nehme an das Geschäftsmodell sagt dir etwas. Du könntest doch nach und nach alle Konkurrenten abklappern (so viele können das ja auch nicht sein, oder?), unterschiedliche Heransgehensweisen von verschiedenen Managern, Strategien, Margen, Kapitalrenditen, Verschuldung, Owner earnings etc. vergleichen und diese Branche auf der Watchlist halten. Irgendwann wäre diese Branche sicher in deinem Circle of Competence. Von dort könntest du in ähnliche Branchen „expandieren“, und vielleicht auch von einem zweiten Punkt aus einen neuen circle starten und immer mehr Kenntnisse sammeln.

    Ich glaube das ist einfacher, als die Abgrenzung geografisch zu ziehen, zumindest geht es schneller.

    Nehmen wir auf deiner Watchlist die ersten beiden Unternehmen, die du nicht schon behandelt hast: 2G Energy und AS Creation (Erstere sagen mir gar nichts; zweitere kenne ich, die arbeiten in einer Art Oligopol in Europa). Zwei komplett unterschiedliche Branchen. Die komplett blank anzugehen wird viel Zeit fressen, und es ist nicht sicher, was dabei raus kommt. Vor allem kommst du nie zu einem ‚kumulativen‘ Lernen, weil du mit jedem Unternehmen wieder komplett blank beginnen musst, weil es eben eine neue Branche ist. Zwei Do&Co Konkurrenten würden wahrscheinlich einfacher gehen, weil du schon einige Kenntnisse vom Geschäft hast.

    Die Bewertung viele ebenfalls leichter, weil eine Bewertung ohne ein paar Branchenkenntnisse und nur auf Basis von KGV und KBV sowieso etwas wackelig ist.

    Zusammenfassend: mir persönlich scheint die Abgrenzung nach Branchen vielversprechender, weil du mit jedem neu analysierten Unternehmen klüger wirst. Du bekommst irgendwann eine Art Zinseszins (und wir wissen, wie sich der langfristig auswirkt) des Lernens. Das funktioniert nicht, wenn du in jede Branche nur kurz reinschnupperst.

    Dein Argument mit der mangelnden Konkurrenz gefällt mir allerdings ….

    Ich werde hier auf jeden Fall weiterhin vorbeischauen.

    Gruß
    Tom

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    1. Daniel Koinegg

      Hey Tom, danke für Deinen umfassenden Input. Ich kann auch Deine Argumente voll verstehen. Insbesondere die Analogie mit dem Zinseszins gefällt mir sehr gut.

      Ich möchte jetzt einfach mal diese Erfahrung sammeln und dann sehen, wie es mir damit geht. Es geht ja auch um das Rechtliche und um das Fahren auf Hauptversammlungen. Und nicht zuletzt um die wesentlich leichtere Bewertbarkeit v.a. österreichischer Unternehmen wenn man z.B. ohne nennenswerten Aufwand auch die Abschlüsse der Töchter aus dem Firmenbuch bekommen kann.

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