Portfolio – Update: BP, SBO und OMV

Ein weiteres Update. Voriges Jahr hat es mehrere Monate gegeben, in denen kaum oder gar keine Transaktion im Bargain Musterportfolio stattgefunden hat. Diese erste Woche des neuen Börsenjahres 2016 bildet dagegen eine Ausnahme, wo sich etwas mehr tut. All jene, die jetzt befürchten, ich würde zum Daytrader mutieren, möchte ich beruhigen. Es wird in diesem Tempo mit Sicherheit nicht weitergehen. Aber die Phasen der Aktivität wechseln sich eben genauso wie Ebbe und Flut miteinander ab. Es wirkt außerdem etwas ruppig, wenn in mehreren separaten Portfolio-Updates über Veränderungen berichtet wird. Ich möchte aber über die Aktivität so zeitnah wie möglich berichten und so gut es geht auch in knapper Form die Beweggründe zur Diskussion stellen.

Die Transaktionen im Einzelnen

Der österreichische Ölfeldausrüster SBO ist nach einer kurzen erfolglosen Erholungsrally bis über 60 Euro pro Stück wieder auf das Niveau meines ursprünglichen ersten Kaufs im August 2015 zurückgefallen. Ich habe in vergangenen Beiträgen schon angekündigt, dass ich gewillt bin, diese Position weiter auszubauen. 1 Prozent des Portfolios wurde zu rund 44,4 Euro je Aktie hier investiert.

Auch die andere österreichische „Ölaktie“, nämlich die OMV, bekommt heftige Prügel. Ebenfalls 1 Prozent des Portfolios wurde zum Nachkauf der OMV zu einem Kurs von rund 24,1 Euro je Stück verwendet.

Des Weiteren habe ich mich dazu entschlossen, das Engagement bei BP auf fünf Prozent des Portfolios zurückzufahren, um die Öllastigkeit des Portfolios nicht noch größer werden zu lassen. Etwas weniger als die Hälfte der BP-Aktien, das entspricht ca. 4% des Gesamtportfolios, wurden zu einem Preis von 4,50 Euro je Stück veräußert. Damit wird aus diesem Engagement ein Kursverlust von 15 Prozent bezogen auf meinen historischen Einkaufskurs realisiert. Üppige Dividendenausschüttungen mindern diesen Verlust zwar, ändern aber nichts daran, dass die Performance beschönigend gesagt nicht gerade der Brüller war.

Weitere Anmerkungen zu diesem Update

Sowohl das Timing als auch das Wesen der Transaktionen, um die es in diesem Update geht, muten plump und eigentlich sinnlos an. Es macht auf den ersten Blick keinen Sinn, einfach eine ölbezogene Aktie durch eine andere ölbezogene Aktie zu ersetzen und das obendrein in einem Marktumfeld, wo es in der Branche drunter und drüber geht, wo man eigentlich kaufen und die Gewichtung erhöhen müsste, was das Zeug hält.

Warum also das alles?

Ein Grund für die Umschichtung im konkreten Fall ist, dass ich relativ gesehen österreichische Unternehmen besser umfassend einschätzen kann als ausländische Unternehmen. Diese größere Vertrautheit ist durch den Fokus Österreich im Bargain Magazine im Laufe des letzten halben Jahres noch gewachsen. Das gilt freilich unabhängig von der Branche. Die groben Einschätzungen über die langfristige Entwicklung des Ölmarktes sind ja staatsunabhängig zu treffen. Aber gerade die rechtlichen, rechnungslegungstechnischen und sprachlichen Aspekte sind für mich leichter bei einem heimischen Unternehmen zu beurteilen.

Der andere Grund ist wie weiter oben schon angesprochen die Notwendigkeit, die Öllastigkeit nicht noch größer werden zu lassen als sie schon ist. Da ich nicht Boone Pickens heiße, muss ich irgendwo eine grobe Obergrenze einziehen und kann nicht einfach mein ganzes Portfolio in Ölwerte investieren. Diese Obergrenze war bereits seit langem erreicht. Das Dilemma, das auch in zahlreichen Diskussionen schon erörtert wurde, ist in dem Zusammenhang nämlich, dass ein Großteil der üppig gewichteten Ölwerte von mir zu einem Zeitpunkt erworben wurde, wo der Ölpreis noch über 100 Dollar pro Fass lag. Insofern besteht die Möglichkeit einer Aufstockung der gesamten „Ölquote“ im Portfolio für mich nicht. Will ich bei einem Unternehmen zukaufen, muss ich wohl oder übel ein anderes verkaufen. Das ist eine bedauerliche Einschränkung der Handlungsoptionen, aber leider eine Tatsache, der ich ins Auge blicken muss.

Unabhängig von den in diesem Update behandelten Punkten ist ein erneutes Nachdenken über den ursprünglichen Kauf der Ölwerte erforderlich. Eines vorweg: ich halte überhaupt nichts von ergebnisorientierter Analyse. Dieses Phänomen habe ich in einem kürzlich erschienenen Artikel schon behandelt. Wie dort schon dargestellt muss die korrekte Frage bei der Beurteilung vergangener Entscheidungen auf den Wissensstand, der damals für mich vorhanden war, bezogen werden. Insofern ist allgemein formuliert eine Schlussfolgerung, eine vergangene Entscheidung sei falsch gewesen, allein weil sich die erwartete Entwicklung im Nachhinein nicht eingestellt hat, meines Erachtens nicht zulässig. Es wird also keine Feststellung geben, dass die starke Ölgewichtung zum Zeitpunkt eines funktionierenden Ölmarktes ein Fehler war, weil der Preis danach so stark gefallen ist. Die erste Frage, um die es korrekterweise gehen muss, ist, ob man damals mit einem für Privatpersonen realistischen Aufwand durch bessere Analyse den drastischen Verfall im Ölmarkt vorhersehen hätte können und somit ein Engagement in Ölunternehmen zum damaligen Zeitpunkt vermeiden hätte müssen. Die zweite Frage, die über die Ölwette an sich hinaus geht, dreht sich um den Diversifikationsgrad auf Portfolioebene. Ist es per se gerechtfertigt, bestimmte Bereiche des Marktes so stark überzugewichten, wie ich es beispielsweise bei Ölwerten getan habe? Beide Fragen werden mich in den nächsten Wochen intensiv beschäftigen und den Gegenstand eines eigenen „anlagephilosophischen“ Artikels sein.

17 Kommentare Portfolio – Update: BP, SBO und OMV

  1. Tilo

    Hallo Daniel,

    als ewiger Schwarzmaler wollte das nicht unkommentiert lassen:

    > Aber gerade die rechtlichen, rechnungslegungstechnischen und sprachlichen
    > Aspekte sind für mich leichter bei einem heimischen Unternehmen zu beurteilen

    Gerade im Hinblick auf die OMV ist doch der Standortfaktor irrelevant, wie du ja auch oben andeutest. Dabei hat die OMV es aber leider immer wieder geschafft Projekte in den Sand zu setzten. Zuletzt zum Beispiel die Zukäufe von Statoil. Jetzt wollen sie russische Assets kaufen… Irgendwas werden sie sich sicher dabei denken, aber transparent ist das für mich nicht. Die Frage ist haben sie einfach Pech dabei und einen blöde Zeitpunkte erwischt, oder werden sie laufend von erfahrereren internationalen Konzernen abgezockt? Gerade bei der OMV die sich – mir unbegreiflich – immer noch bei 24 hält, wäre jetzt der Zeitpunkt zum Aussteigen. Dieses Jahr wird es ein Verlust werden, und ich wette, das sie 2+€ Gewinn/Aktie in den nächsten 5 Jahren nicht wiedersehen werden.

    Ansonsten, schönes neues Jahr! Mach weiter so, ich lese immer noch gespannt alle deine Updates und freue mich darauf zu sehen wie’s weitergeht.

    Tilo

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    1. Daniel Koinegg

      Hallo Tilo, danke für den Kommentar und auch Dir ein schönes neues Jahr.

      Grundsätzlich ist die Standortwahl für den Ölkonzern irrelevant, da hast Du Recht. Was ich meinte ist unter anderem Folgendes: die OMV bilanziert nach UGB und IFRS und unterliegt dem österreichischen Aktiengesetz und den anderen österreichischen Normen. Als österreichischer Jurist kann ich diese heimische Rechtslage besser einschätzen, als das Umfeld, das diesbezüglich für ausländische Unternehmen gilt. Auch aktuelle Gesetzesänderungen, die möglicherweise wertrelevant sein könnten, kriege ich in Österreich leichter mit. Wie gesagt gilt das unabhängig vom Öl.

      Zur Bewertung der OMV: Grundsätzlich sehe ich die Situation hier ähnlich wie bei der Immofinanz. Eine Unterbewertung ist definitiv da, zumindest auf Substanzwertebene. Es gibt soviele werthaltige Assets im OMV-Konzern, die überhaupt nicht in der Aktienkursentwicklung abgebildet werden. Die Borealis-Beteiligung beispielsweise, oder die schwer bis gar nicht reproduzierbaren Raffineriekapazitäten und Leitungen. Entscheidend ist, was das Management tut, um diese Unterbewertung aufzulösen. Auf den ersten Blick sehe ich die kolportierten Maßnahmen, an verschiedene Assets Minderheitsbeteiligungen im Austausch gegen etwas anderes herzugeben als eine gute Möglichkeit. Entscheidend wird sein, was man dafür kriegt. Die Idee an sich ist aber gut, weil man dadurch dem Markt zumindest zeigt, was alles an versteckten Werten da ist.

      Ein großes Manko bei der OMV ist die Staatsnähe und da wurden in der Vergangenheit sicherlich nicht immer alle Posten mit dem kompetentesten Anwärter besetzt. Das könnte dazu geführt haben, dass teilweise dumme Entscheidungen getroffen wurden. Konkret bei dem Statoil-Deal glaube ich aber, dass man genauso wie alle anderen Marktteilnehmer von der Heftigkeit des Ölpreiseinbruchs überrascht wurde und nichts dafür kann.

      Zuletzt noch zum Ergebnis 2015: es kann durchaus sein, dass ein Buchverlust anläuft, weil die Ölfelder weiter abgeschrieben werden. Ich sehe aber nach wie vor einen positiven Cashflow, nicht zuletzt, weil downstream mit sinkendem Ölpreis besser laufen sollte.

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      1. Tilo

        Bei der OMV kommt es mir so vor das zwar nicht die Substanz schrumpft (die Assets werden ja immer mehr), aber gleichzeitig auch immer weniger Ertrag dabei herauskommt. Das ist nicht erst seit der Talfart des Ölpreises so sondern geht schon seit Jahren so. Zuletzt hat die OMV ja auch Hybridanleihen herausgegeben. Die 10 Jährigen rentieren mittlereweile bei fast 7% / Jahr. Um dieselbe Rendite mit der Aktie zu machen müsste die OMV in den 10 Jahren stabil je 1€ Dividende ausschütten, und am Ende der 10 Jahre müsste man seine Aktien mit 33% Gewinn verkaufen. Damit hätte man einmal nur die Rendite der Anleihe erreicht. Nur habe ich mit der Anleihe die 7% fast sicher (solange sie nicht pleite gehen), während wenn ich mir den Gewinnverlauf anschaue mir nicht klar ist wie es sich für die Aktie ausgehen soll. Auch die Cashflows bringen mir nicht viel wenn alles investiert werden muss nur damit der Umsatz nicht noch schneller zu schrumpft.

        > Als österreichischer Jurist kann ich diese heimische Rechtslage besser einschätzen

        Aber wie relevant ist das wirklich wenn ich Ölfelder in Libyen, der Nordsee, und in Zukunft (noch dazu als Minderheitsaktionär zusammen mit der Gazprom) Gasfelder in Russland habe?

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        1. Daniel

          Man müsste sich die Entwicklung von ROA und ROE über die letzten zehn bis fünfzehn Jahre mal ansehen und gegebenenfalls untersuchen, worauf etwaige Abschwächungen zurückzuführen sind.

          Ich meinte einen positiven Free Cashflow, das heißt bereits abzüglich der notwendigen Instandhaltungsinvestitionen.

          Zum Vergleich von Anleihe und Aktie: ich rechne mit einer Erholung des Ölmarktes. In so einem Fall wirft die Aktie mehr Rendite ab, als die Anleihe, weil zumindest Kurse um die 35 und eine auf dem Niveau der letzten Jahre liegende Dividende dann drinnen sein sollten. Würde ich nicht an eine Erholung glauben, könnte entweder die Anleihe oder ein völliges Fernbleiben von dem Unternehmen sinnvoll sein.

          Zum letzten Punkt: wie gesagt, die Beurteilung der Ölfelder und der politischen Lage vor Ort hat mit der Standortwahl natürlich nichts zu tun. Aber es spielen eben noch andere Faktoren bei der Bewertung eines Unternehmens eine Rolle: nach welchen Regeln läuft die corporate governance, wie sieht das Steuersystem aus, und noch viele Punkte mehr. Die Gesamtbetrachtung des Unternehmens läuft einfach viel gewissenhafter und vor allem zeiteffizienter, als bei ausländischen Unternehmen.

          Auch den politischen Hickhack um das Schicksal des Unternehmens kriege ich leichter, schneller und besser nachvollziehbar mit.

          Das ist ja auch einfach nur eine Erfahrung, die ich in den letzten Monaten und Jahren, in denen ich mich immer mehr mit der Materie auseinander gesetzt habe, gelernt habe. Es kann durchaus sein, dass für andere das nicht so eine große Rolle spielt.

  2. Tilo

    Ich habe die Umsätze und Bruttoergebnis der letzten 10 Jahre zusammengefasst, hoffentlich kann man das einigermaßen in Tabellenform lesen. Das Problem ist einfach das wenn man 2005-2013 (Höhepunkt des Ölpreises) hernimmt, dann hat sich der Umsatz verdoppelt, aber die Umsatzkosten verdreifacht. Die Marge ist dadurch im Jahresschnitt von 20% auf 10% gefallen (und liegt jetzt nur mehr bei 5,5%). Deuten würde ich das so das einfach die Förderkosten schneller gestiegen sind als der Ölpreis. Und das obwohl der Ölpreis in dem Zeitraum von ca 50 auf 100 gestiegen ist.

    Umsatz Bruttoergenis Marge
    2005 Q4 4561 867 19,0%
    2006 Q1 4298 862 20,1%
    2006 Q2 4646 993 21,4%
    2006 Q3 4870 888 18,2%
    2006 Q4 5156 985 19,1%
    2007 Q1 4594 832 18,1%
    2007 Q2 4581 953 20,8%
    2007 Q3 5139 987 19,2%
    2007 Q4 5728 1100 19,2%
    2008 Q1 5955 1106 18,6%
    2008 Q2 6965 1495 21,5%
    2008 Q3 6852 1212 17,7%
    2008 Q4 5771 787 13,6%
    2009 Q1 4291 661 15,4%
    2009 Q2 4113 616 15,0%
    2009 Q3 4719 934 19,8%
    2009 Q4 4794 790 16,5%
    2010 Q1 5285 1029 19,5%
    2010 Q2 5730 1026 17,9%
    2010 Q3 5673 830 14,6%
    2010 Q4 6635 1006 15,2%
    2011 Q1 8072 1253 15,5%
    2011 Q2 7960 1127 14,2%
    2011 Q3 8669 998 11,5%
    2011 Q4 9352 1079 11,5%
    2012 Q1 10368 1416 13,7%
    2012 Q2 9988 1087 10,9%
    2012 Q3 10903 1346 12,3%
    2012 Q4 11390 1467 12,9%
    2013 Q1 10777 1308 12,1%
    2013 Q2 10568 1117 10,6%
    2013 Q3 10698 1106 10,3%
    2013 Q4 10372 818 7,9%
    2014 Q1 9825 1101 11,2%
    2014 Q2 9307 781 8,4%
    2014 Q3 9098 1111 12,2%
    2014 Q4 7683 73 1,0%
    2015 Q1 5826 668 11,5%
    2015 Q2 5726 657 11,5%
    2015 Q3 5932 -91 -1,5%

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  3. Joachim

    http://aktien-forum.at/forum/dcboard.php?az=show_mesg&forum=124&topic_id=153466&mesg_id=193804

    Angeblich betragen die Förderkosten nur 13usd pro br. Was der Preis schlussendlich alles beinhaltet ist mir nicht klar. Wenn ich jedoch betrachte dass ich meine erste position bei einem ölpreis bei über 100 dollar für 23 euro bekommen habe scheint mir der heutige preis mehr als wucher zu sein. Ich glaube dass du teuer eingekauft hast und wir bald die 1* sehen werden. Aber mich fragst du ja nicht ☺️.

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  4. Bernhard

    Hab OMV selbst im Portfolio, für mich ist der 18. Februar entscheidend mit der Strategiepräsentation des neuen CEO (und nat. den Zahlen fürs GJ 2015)

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    1. Daniel Koinegg

      Joachim, es kann eventuell auch andere Gründe haben: Einerseits waren damals möglicherweise (wenn ich falsch analysiert habe) teilweise die Rückgänge des Ölpreises schon eingepreist. Andererseits haben manche vielleicht nicht dran geglaubt dass das Downstreamgeschäft etwas von dem Ölpreisverfall abfedern kann und drittens gab es damals ziemliche interne Streitigkeiten, von denen vielleicht manche gewusst haben.

      Es ist schwer vorstellbar, dass ein österreichisches Unternehmen teurer ist als seine peers. :-)

      Bernhard, ja da bin ich auch schon gespannt drauf.

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  5. Joachim

    Der Gewinn der Dongfeng-Aktie ist auf 15% zusammengeschrumpft. Der ETF über die 50 größten Chinafirmen ist mit ca. 15% im Minus. Da die Gewichtung ungefähr gleich ist bin ich bei +- 0. Tendenz wie wir wissen leider fallend. Im Ölsektor bin ich bei der OMV bei einem Mischkurs von 25 inklusive Dividenden bei 23. Das größte Minus habe ich bei einem Ölzertifikat (Hebel 2) => Einkaufspreis bei 37USD. Alles im allem eine derzeit unangenehme Börsenzeit.

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  6. Joachim

    Richtig. Die Börse war noch niemals etwas für Nervenschwache und dass man an der Börse auch viel verlieren kann sollte auch jedem bewusst sein. z.B. könnten im worst case die Ölpreise länger niedrig bleiben und an Ölpreise jenseits der 80 USD glaube ich im Gegensatz zu dir sowieso nicht mehr. China will von der Umweltverschmutzung um jeden Preis weg und die großen Ölproduzenten wollen um jeden Preis fördern was das Zeug hält. Da anscheinend der Ölpreis durch die Opec nicht mehr manipulierbar ist da schon jede Kürzung locker durch andere aufgefangen werden kann (z.B. Iran, Russland und wenn der Ölpreis wieder an Höhe gewinnt sogar die USA). Ich erwarte nur mehr Ölpreisspitzen von 50USD.Dennoch werde ich nächste Woche meine Ölzertifikatposition leicht erhöhen wenn der Ölpreis unter 30 bleibt. Die nächsten Aufstockungen erfolgen dann bei 25 und 20 USD (Hebel 2). Sollte der Ölpreis unter 20 fallen kann wird man bald sowieso andere Probleme haben.

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    1. Daniel

      Naja, ich kenn` mich nicht aus damit. Du hast augenscheinlich vom Kapitalmarkt mehr Ahnung als ich, von daher wird es schon passen.

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